《香江策論－張憶東》基本面是行情關鍵，哪裏有魚就在那裏釣魚

　　《香江策論》一、重要數據及市場觀點更新

　　回顧：海通國際5月6日率先發布《夏日寒風》預警，7月全球股市如期大跌；8月16日前瞻提示秋季行情震盪分化風險；9月27日提出在基本面支撑下美股將保持強勢，AI行情轉向應用主導。上周美股在海外債市衝擊下保持強勢，但歐亞太市場普遍下跌，市場廣度偏弱。

　　二、行情展望－－美債歐債風波難釀危機，維持「10月份全球股市有望從risk off走向risk on」

　　美債風波將迎來轉機，美債10年期收益率9月下旬的急升之勢難持久。當前美債10年期收益率已升至5.3%左右，年內已較充分定價宏觀基本面。主要矛盾由利率水平轉向上行速度，由有序轉為高波動下的加速。美債長端利率10月份高位震盪回落或是大概率：就業轉弱和信用利差走闊正在提高政策預期下修的概率，季末後交易性因素可能逐步消退。近期歐洲債市風波反映國別財政風險重估，較難演變為再一次歐債危機，反而可能導致資金流向美債避險。

　　基本面將是四季度行情的關鍵。美國經濟數據超預期程度增強，中國製造業PMI重返擴張區間；標普500盈利預測持續上修，港股盈利預測邊際改善。我們繼續看好四季度美股行情，但創新高後性價比下降，警惕短期慣性衝高的衝擊；維持港股10月份大概率反彈的判斷，港股調整已大大超出基本面原因，反彈或只需short cover即可啟動，賣空和估值指標已到極端值，10月份有望先抑後揚。

　　三、投資策略：防守反擊，順應高利率、高波動時代，掘金超級智能的應用主線，配置深度價值的非科技

　　四季度中美股市行情反彈的催化劑：地緣政治風險降溫；美債長端收益率震盪回落；美國超級智能的應用持續擴散，中國經濟政策持續發力。當前美債長端利率上行、風險偏好惡化及短期業績已較充分price in，但科技企業的自然增長率市場定價存在嚴重的不充分，這才是AI行情之秋的真正機會。

　　主線一、精選全球科技龍頭，把握應用擴散的成長機會。AI應用將出現景氣繁榮，產業鏈價值向安全可靠和推理應用擴散：網絡安全、模型治理及私有化部署重要性持續提升；重視生物醫藥、具身智能等領域AI應用落地；AI生態打通為既有流量、數據和客戶關係打開新變現空間；硬件端精選國產算力、半導體設備、先進封裝等機會。

　　主線二、配置深度價值資產，做好海外高利率高波動時代的港股「熬」的準備。關注有色金屬、電力設備及儲能、化工、數字資產等行情；港股精選互聯網及科技龍頭、內地高股息資產、香港本地股、澳門本地股。

《海通國際研究主管兼首席經濟學家　張憶東》

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