《海納智見－荀玉根》恒生科技牛－2025年下半年港股策略展望

　　《海納智見》今年以來，中國資產重估叙事引發全球關注，其中港股走勢更為亮眼。面對依然波詭雲譎的外部環境，國內政策已備足預案，蓄勢待發。在此背景下，下半年港股市場如何演繹？行業機會如何展開？本文對此進行分析。

　　歷史上每一輪行情都有主導產業。回顧歷史上幾輪牛市，隨著宏觀環境和產業趨勢的變遷，每輪牛市均存在清晰的主線，市場行情順著主線演繹，例如2005-2007年地產鏈成為牛市主導產業、2012-2015年科創浪潮引領牛市開啟、2019-2021年牛市主線是新能源。這次行情或由AI為代表的科技產業主導。從宏觀環境看，過去幾年中國經濟陷入通縮，處在新舊動能切轉換的重要時間節點，當前已出現好轉的迹象。結合產業趨勢看，當前我們正處人工智能引領的新一輪科技向上周期中，這或將深刻地影響原有的生產生活方式，帶來長期經濟增長的新動能。

　　基本面：AI變革下港股科技業績釋放。港股科技更受益於本輪AI產業叙事。港股憑藉科技龍頭標的稀缺性，有望率先受益於AI產業變革，同時港股龍頭互聯網企業資本開支和雲業務收入同步也強勁增長。港股科技目前估值水平仍然不算高。從指數估值看，當前港股科技估值仍處歷史偏低水平；從行業和個股估值看，港股科技板塊估值仍有較大提升空間。從企業盈利角度出發，2025年港股科技板塊盈利增長也有較強確定性。當前恒生指數估值盈利匹配度大致處於均衡區間，基於AI產業催化下港股科技板塊業績的良好預期，未來恒生科技ROE有改善空間，繼而帶動估值抬升。

　　資金面：外資流出收窄+內資機構發力。當前中國在全球經濟和資本市場中的佔比均已接近20%，但外資對中國權益資產配置比例或處明顯低配的水平。過去外資持續流出港股市場，外資在港股市場的佔比持續下滑。結合當前外資已明顯低配中國權益資產，前期外資持續流出的情況邊際上或將有所改善。近年來與外資的持續流出相反，以南向資金為代表的內資加速流入港股。進一步從南向資金的淨流入結構上來看，在2024年及之前的大部分時間裏散戶是南下資金的主力，但2025Q1南下資金流入規模創新高背後或主要由機構推動，未來機構端的增量資金仍有望借道港股通進一步流入港股。

　　下半年繼續看好港股，恒生科技更優。今年以來中國資產重估叙事發酵，港股繼續震盪上行，不過估值仍然不算高，國際對比視角下港股估值也偏低。展望未來，短期中美貿易談判仍有較大不確定性，或將對港股風險偏好和盈利預期形成擾動，不過國內政策發力驅動基本面修復，疊加港股資金面持續改善，港股下半年或將向上。結構上，港股中雲集諸多稀缺優質資產的恒生科技板塊更加值得重視。具體領域而言，我們認為可關注受益於AI應用加速的互聯網巨頭，以及硬科技和中高端製造等領域。

　　風險提示：穩增長政策落地進度不及預期，國際貿易環境超預期惡化。

《國泰海通證券首席經濟學家　荀玉根》
　
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