中芯981 | FOCUS | 盈利僅台積電1%，中芯估值神話之謎

　　1.32億美元　VS 133億美元；20.4% VS 58.6%－－說的是中芯國際（00981）與台積電的二季度淨利、毛利率對比。即使核心指標雲泥之別，中芯股價過去一年卻飆升逾兩倍，吊打台積電的31%。綜合其最新業績和近期種種動向，高逾百倍的估值還能維繫多久？

 

增收卻減利，股價回吐

 

　　中國晶片製造龍頭中芯，繼一季度疲弱業績引發次日股價大跌後，二季度淨利錄「三連縮」，按年跌19.5%至1.32億美元，拖累股價周五（8日）半日挫5.5%。再看全球老大台積電，受惠二季度盈利創紀錄以及豁免美國100%晶片關稅，今早股價刷新1185台幣新高。

 

中芯二季度淨利1.32億美元，僅相當於台積電的約1%。

 

　　事實上，中芯期內銷售晶圓、營收分別按年增13.2%、16.2%，產能利用率更高達92.5%，足見國內市場（佔比84.1%）的強勁需求。增收卻減利，原因之一是包括行政、銷售等的「經營開支」大升，而由政府資金收入支撐的「其他經營收入」大減。值得留意的是，中芯去年二季度來自政府資金收入達1.72 億美元（按年增206%），惟今年第二季按年腰斬至8511.9萬美元。

 

產品結構及良率累毛利

 

　　原因之二則是毛利率，二季度按季跌2.1個百分點至20.4%，遠低於台積電的58.6%。何解？最大玄機在產品結構，相比台積電最大銷售佔比來自高效能運算（60%），中芯最大銷售佔比來自消費電子（41%），誰更受益AI浪潮不言而喻。

 

中芯最大銷售佔比來自消費電子，約41%。

 

　　另一不可回避的則是良率，年初外媒報道中芯已通過使用深紫外（DUV）光刻多重曝光，替代極紫外（EUV）光刻突破了5納米製程。o儘管近日坊間傳聞5納米製程良率已高達70%，但更廣泛的共識仍是，僅為台積電的約三分之一。

 

國產光刻機攻關添喜訊

 

　　不過就在周二（5日），總部位於杭州的璞璘科技宣布，自主研發的首台半導體級納米壓印（NIL）光刻機正式交付，可支援小於10納米製程，更繞開複雜且功耗巨大的曝光系統，大大節省成本。而一旦進一步突破材料光阻、對準精度的挑戰，NIL理論上未來可支援2納米製程。在璞璘科技之前，半導體製造設備商北方華創、新凱來據報已攻剋6納米、5納米製程。

 

總部位於杭州的璞璘科技宣布，自主研發的首台半導體級納米壓印（NIL）光刻機正式交付。

 

　　換言之，面對晶片自給率到2027年前達到70%的目標，中國以舉國之力攻關從晶片設計（如華為、寒武紀）、晶片製造（如中芯、華虹）、半導體設備（如北方華創）的完整自主產業鏈的努力勢持續發力。中芯逾百倍PE、市值跟營收巨大反差的背後，與其說是北水炒作（持倉佔比逾31%），不如說是「技术自主期權」溢價。

撰文:金子安