《海納智見－吳信坤》港股、美股、A股「淘汰」機制有何特點

　　《海納智見》股權融資時代背景下，中國科創企業積極尋求融資平台上市，除了首選的A股外，港股、美股等境外市場也常被作為備選。企業在三者間做出選擇時，首先需考慮准入制度與自身條件的匹配度，另外市場的活躍度、存續條件也是重要的考量。

　　在此背景下，我們推出股市制度研究系列報告，聚焦三地市場的退市制度，分別從指標明確性、執行力度和效果、退後渠道等維度分析三地市場的退出機制特點。

　　退市標準：美股最明確、A股次之、港股最籠統。美股採取量化+非量化結合的退市標準，側重市場表現和合規性。紐交所設股東數量、公眾持股市值等交易類指標及連續虧損、股東權益等財務類指標的清晰量化底線，輔以信息披露等非量化標準。納斯達克財務層面更靈活且更重市場指標，允許有潛力公司滿足替代要求下存續，交易類需滿足股價等條件。港股退市標準較為寬泛，量化標準較少。主板強制退市圍繞未遵守規則、公眾持股不足、業務運作不達標等，規則分散多非量化，少交易類指標，執行寬泛靈活；GEM與主板一致。A股在新「國九條」下退市指標趨嚴且較清晰，但更側重財務類指標。主板強制退市分為交易類、財務類、規範類以及重大違反類退市。新「國九條」發布以來，四類強制退市標準進一步趨嚴，但與境外相比靈活性不足；創業板與科創板部分量化要求更低，同樣較為重視財務指標。

　　退市效果：美股最強，港股、A股相對偏弱。美股退市執行力度強，流程簡化。退市流程方面，2004年後退市流程經歷優化，退市處理時間縮短至10天，納斯達克流程相對更長。退市效果方面，美股長期保持較高退市率，2010年以來平均退市率達9.3%，過去10年年均退市/IPO比率達140%。港股退市流程較長，執行偏弱。退市流程方面，18年以來港股推出「快速除牌」機制。但由於制度籠統且監管裁量權大，通常超過理論的18個月；執行效果方面，港交所決策慎重。2010年以來港股平均退市率僅1.56%，年均退市/IPO比率為32%；2018年改革後退市率均值提升至2.2%。A股退市制度改革有進展但仍有空間。退市流程方面，較為詳盡，觸及標準後流程相對高效，但從風險警示到啟動退市的過程較為漫長，因過去主要依靠易規避的盈利指標，給「殼公司」運作時間，2010年以來從首次風險警示到最終退市平均時長為3.3年。執行效果方面，新「國九條」落地後監管力度加大，但當前A股退市率不足1%。

　　退市渠道：美股最多元化，港股、A股相對單一。美股以主動退市為主，強制轉板渠道暢通。1975-2012年間併購退市佔比56.3%，其他自願退市佔41.1%，強制退市僅2.5%；同時設順暢轉板機制和OTC市場，為投資者保留退出通道。港股強制退市近年成主導，但私有化穩步提升。2018年「快速除牌」機制後，19-24年強制退市佔比均值58.5%，明顯高於00-18年的19.3%；私有化作為重要自願退市方式，2025年佔比提升至41.8%。A股強制退市佔主導，但「應退進退」下主動退市望增加。12年以來，退市制度多次改革，強制退市佔比不斷提升，13-24年均值87.9%，高於00-12年的68.9%；主動退市佔比低但政策推動下快速增長，從2023年1.9%提升至2025年19.2%，但退市後進入的「老三板」流動性不足，仍是關鍵短板。

風險提示：對政策理解不到位。

《國泰海通海外策略首席分析師　吳信坤》
　
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