市場不確定性在下降

　　自從去年十一月，全球風險胃納出現了一次重大的調整。系統性風險，令資金止步於風險資產，金融價格因此明顯下調。

這次系統性風險，來自歐洲的主權債務危機，導致歐元暴跌，令市場質疑歐洲銀行的穩定性，並迫使歐洲政府收縮財政開支。而政府的「退出」又觸發市場對經濟增長失速的擔心，「兩次探底」之說盛行。 
 
　　剛剛出爐的七月份各國PMI指數顯示，全球經濟在下半年面臨著增長放緩的挑戰，但是經濟重入衰退的風險，似乎被誇大、高估了。歷史數據上看，全球風險胃納的大幅下挫，往往伴隨著工業生產的大跌，但是也有例外。上次市場風險意識強烈調整，但是工業生產僅出現溫和下降，發生在二ＯＯ一年「九一一」恐怖襲擊之後。當時市場對恐怖襲擊可能對經濟帶來的衝擊，無法做出量化的評估，一時間資金湧入避險天堂，金融資產價格暴跌。但是，「九一一」雖然對個別行業造成重大、災難性的衝擊，對於整體經濟的影響卻相對比較短暫。各國經濟剛剛從IT泡沫破滅後的經濟衰退中走出來，信貸槓桿不高，庫存狀況改善，失業率已經高企，結果全球工業生產僅經歷了半年左右的溫和放緩，便掉頭回升了。
 
　　今天的情況與九年前有許多類似之處。「歐豬」主權債務危機，是一個局部性危機，它對個別國家可能有深刻的影響，但是對全球經濟的衝擊卻是有限的。希臘陷入經濟衰退對全球出口訂單的影響，與其在金融市場的殺傷力，根本無法同日而語。而且全球經濟歷經過去十八個月的去槓桿、去庫存之後，除非再出現類似雷曼倒閉式的重大事件，令信貸市場徹底斷流，下行的動能和空間未必很大。
 
當然，全球增長放緩難以避免。過去一年的強勁增長，主要來自政府的財政擴張，輔之以超寬鬆的貨幣環境。目前看來，部分政府即將收緊財政政策，其它政 府雖然不至於收縮政策，進一步放寬的餘地或政治願望也不大，這就決定了靠財政擴張推動的增長復甦已經見頂。在民間需求恢復之前，筆者相信增長會放緩，不過放緩不代表重陷衰退。
 
經濟放緩不是好事，但它是比較可測的，屬於可量化的風險。隨著歐洲債務危機的紓緩，其實市場的不確定性已有明顯下降。各主要央行明確表態推遲退出量化寬鬆的時間，甚至考慮在已經過剩的流動性上加碼，因此政策的不確定性也在減小。不確定性的下降，令部份資金重回風險資產。
 
 
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