海通胡一帆：未來五年中國經濟仍主要依靠投資

　　中國經濟和中國社會將開始一段全新的5至10年的發展歷程，這個新的時期，不僅僅承接了過去30多年改革開放所帶來的成果和種種問題，亦在很大程度上可能會決定未來很長一段時間中國經濟社會的發展方向和發展質量。對於此，海通國際首席經濟學家兼研究部主管胡一帆在接受《經濟通通訊社》專訪時提出，未來10年可以被視為中國經濟的又一個「黃金十年」，但是其價值的體現方式可能會與過去有所不同。因為中國經濟的發展將會呈現出與此前不同的特點。
　
未來10年料每年經濟增速5-7%
　

胡一帆接受專訪時表示，未來10年是中國經濟的另一個「黃金十年」。(Dennis攝)

　　
　　首先，中國的經濟總量(GDP)將很難再回到雙位數的增速，但是經濟維持相對中速的增長仍然具有重要的意義。胡一帆預計，未來10年中國的年經濟增速可以保持在5-7%之間，而如果美國同期年經濟增速預計為2%，那麼到2023年，中國的經濟總量很有可能將會超過美國，成為全球第一大經濟體。
　
　　其次，雖然中國經濟的增長將逐步走向由消費來主導，但是至少在未來的5年，投資仍將是經濟最大的推動力。基建投資中公路和地鐵輕軌的投資將扮演重要角色，另外隨著鐵路市場融資的逐步開放，高鐵投資仍將會有相當的增量。而除了陸地投資之外，今後中國投資的一個新的增長點將是對於海洋經濟的投資。
　
低通脹環境難以延續
　
　　第三，中國未來5-10年的通脹環境將較過去有所不同。胡一帆認為，過去10多年中國經濟高速增長但是低通脹的情況並非常態，只是中國幸運地遇到了全球整體低通脹的環境；同時資本的供應過量也降低了發展的成本。未來5-10年中，中國將會面臨溫和通脹的局面，在經濟增速處於5-7%的同時，通脹也可能達到4-6%。通脹的上升會帶來勞動力成本上升，但也會帶來居民收入水平提高，從而影響經濟和社會的發展方式。
　
投資的成本意識會更強
　
　　如果從更細的角度來看中國經濟的三大動力：投資、外貿和消費，胡一帆認為在基礎投資領域，投資的導向性將會更強。因為過去多年中國的投資都處於低成本的環境當中，而未來市場利率會逐步放開，勞動力和土地不斷增值，不犧牲環境亦將會成為投資和發展的硬前提，這些因素都會導致投資主體的成本意識加強，導向性加強。比如重點進行配合城鎮化的投資，或者是以產業為導向的投資，與環保節能以及清潔能源相關的投資。
　

胡一帆相信中國出口很難維持兩位數的增長，外貿順差料逐年遞減。 (Dennis攝)

　　
　　從外貿上來看，中國未來的出口環境將較過去轉差，出口將很難維持兩位數的增長。但是進口存在進一步提升的可能，因為預計高科技和新技術的進口量將會增加，另外中國消費能力的提振也有助於增加進口需求。因此，中國的外貿順差可能會逐年遞減。
　
著重提高居民可支配收入
　
　　而在促進消費方面，胡一帆認為政府需要從兩個角度著手，其中提高居民的邊際消費傾向是推動消費的重要前提。目前政府在醫療保險，教育支出以及保障房等領域的工作尚不到位，所以導致居民「不敢消費」。而推動消費的最終辦法，則是增加居民的收入。她指出，政府提出的「收入倍增」計劃應該是一個系統性的工程。不僅僅要提高居民的名義收入，同時要以提高居民的可支配收入和提高居民總收入在GDP總量中的佔比為目標。為此，政府可以先考慮增加社會轉移支付在居民收入中的比例，另外採取培育民間融資市場，扶植中小企業發展等手段促進國民整體收入水平提高。
　
中國經濟的人口紅利仍有發展空間
　
　　中國未來要實現經濟發展方式的轉變，改革是不能繞過的話題，而經歷30多年的改革開放至今，前期的改革紅利或多或少都有所消耗。按照海通國際首席經濟學家兼研究部主管胡一帆在接受《經濟通通訊社》專訪時的說法，「中國的資源紅利可能將逐漸衰減，政策紅利在一定時期內仍將發揮作用，而開發開放市場將能提供新的發展紅利」。對於引領中國過去幾十年經濟高速增長的人口紅利，她則認為，雖然其作用已經開始減弱，但是仍有發揮空間。
　
人口政策或較預期更早鬆動
　
　　首先，中國的勞動力價格仍屬於便宜，製造業每小時人工成本在2-3美元之間，不僅遠遠低於美國每小時30美元的水平，也仍然低於周邊一些發展中經濟體。其次，在中國完整的產業鏈基礎之上，具有一定的專業技能和較高的教育水準的勞動力價格依然較低，特別是中國大量的大學畢業生，其薪酬水平整體依然偏低。
　
　　第三，在可預見的未來，甚至早過市場預期，中國會在一定程度上放鬆計劃生育的政策，使得中國的人口結構重新改善。包括放開夫妻雙方有一方是獨生子女的生育二胎，或者放鬆一胎生育年齡等。如果在新政府第一個任期之內開展相關改革，那麼在15-20年之後，中國又將會迎來新一輪的人口高峰。最後，如果從勞動力的成本角度來看，中國的人口紅利可能在減少，但是從消費的角度來看，大量人口所帶來的龐大消費市場也會產生紅利，而且人口政策改革還會帶來人口增量。
　
土地和戶籍制度短期難突破
　
　　但是相對於人口政策改革的較快步伐，胡一帆認為中國農村土地制度和戶籍制度的改革將會相對緩慢。雖然要實現城鎮化，將人口從農村轉移到城市需要農民擁有在城市生活的「第一桶金」，而農業土地是農民所擁有的主要資產，但是農村土地的可自由轉讓涉及的深層利益較多，短期難以突破。
　
　　城鎮化同時也將推動地產行業。她指，「健康發展的地產行業在未來依然會成為中國經濟的支柱產業」，只是過去十年地產行業過高速度的瘋狂發展走到了一個極限。未來國家對於地產行業的調控仍不會放手，只是手段將會更為多樣化。不會僅僅從需求端打壓市場，同時也會增加供給，或者對未來增量的房產收取地產稅，以調控樓價。
　
中央和地方財政支出需更平衡
　
　　另外，中央對地產的調控會影響到地方的財政收入，因此地方政府的債務問題依然值得注意。胡氏指，目前地方政府僅僅能支配全部財政收入的50%左右，卻要承擔70%左右的建設投資支出，因此中央和地方財政的不平衡問題較為嚴重。中央應該適當增加其財政支出，特別是在環境保護，教育和保障性支出方面。而地方的資金需求可以通過發行投資內容和投資主體明晰的地方債券和徵收房產稅的方式解決。
　
金融改革目標是發展多元化投資渠道
　
　　對於中國未來幾年的金融市場改革，海通國際首席經濟學家兼研究部主管胡一帆在專訪中表示，其主要的方向是發展多元化的融資渠道。包括發展債券市場和保險市場，活躍股票市場，拓寬貸款來源和加強監管。在資本市場發展方面，將逐步擴大人民幣離岸市場的範圍，推進人民幣國際化；擴大債券市場的容量，推動利率的市場化。
　
　　胡一帆認為，「影子銀行」在中國的發展，其實就是利率市場化的反映。說明中國市場上的借貸需求依然很強，但是難以通過正常渠道獲得貸款，只能轉向不透明的表外交易。這說明中國的金融市場結構出現了問題。
　
　　對於人民幣的國際化進程，胡一帆認為，目前在貿易項下人民幣已經基本實現可自由兌換，而在資本項目下的可自由兌換實現的時間窗口可能會在2020年左右，而這個時間節點也可被視為利率實現市場化的時間窗口。
　
香港不進則退
　
　　對於香港未來在中國金融市場中的角色，她認為，香港在金融結構，法規制度等方面依然具有優勢，但是不進則退。近些年，香港在創新業務等方面少有作為，有「吃老本」之嫌。香港對於中央有政策上的期待，希望能夠獲得獨佔性的優惠政策，但是對於現有的CEPA政策的使用仍不充分。未來，香港需要進一步明確定位其作為國際資產管理中心的角色，發揮自身優勢。
　

文：呂成　攝：Dennis
　

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