【FOCUS】逆周期全面發力 3指標顯熨平下行言之尚早

　　央媽周末(6日)宣告「全面+定向」降準釋放流動性9000億元(人民幣.下同)，周一(9日)再大手開展1200億元逆回購對沖MLF到期；另加最多1.29萬億元擬提前下達的專項債新增額度已在路上--北京逆周期調節措施全面發力，能否熨平經濟下行言之尚早，但「周一見」的滬指，半日收市就成功企穩3000關。

北京逆周期調節措施全面發力，能否熨平經濟下行言之尚早，但「周一見」的滬指，半日收市就成功企穩3000關。

6輪降準，惟貨幣市場利率幾無變動

　　國常會上周三(4日)喊話「及時運用普遍和定向降準」後時隔一天，央媽即宣告將全面降準0.5個百分點，並額外小範圍定向降準1個百分點，料釋放長期資金約9000億元。

　　今次是自1月以來年內再次全面降準，亦是自2018年1月以來的第6次降準，要評估再放水成效幾何，可從以下幾個指標觀察:一，9000億元準備金「解凍」流入銀行體系，央媽卻強調非「大水漫灌」，一大重要原因是截至7月，作為基礎貨幣重要投放來源的外匯佔款已錄12連降(累計逾2853億元)；換言之，外匯佔款下降與降準對基礎貨幣供應的作用實為此消彼長。

　　二，過去一年半累計降準4個百分點，惟貨幣市場利率幾乎持平。7天回購利率DR007目前月均值約為2.64%，甚至高過一年前的約2.62%；最新隔夜Shibor　20日均值約2.6%，與2018年1月全面降準前的約2.7%相比亦變動不大。

　　三，反映新增信貸佔GDP比重的「信貸脈衝(credit impulse)」指數，自2018年以來一直呈顯著下降趨勢，由於其領先GDP增長約6個月，或部分解釋了為何多次降準仍無法阻止內地GDP增速節節走低。

減息仍為選項，窗口料在聯儲議息前

　　要穩住經濟增長動力，「貨幣搭台，財政唱戲」再次上演。國常會上周即明確，提前下達明年專項債部分新增額度，市場預計規模最多可達1.29萬億元。

　　鑑於截至上半年的內地商業銀行不良貸款餘額已高達2.24萬億元，降準能否促使淨息差本就承壓的內銀加大向中小企業放貸，從而有效降低實體經濟融資成本；還是更多為地方政府的專項債發行以及後續基建投資熱背書？鶴叔口中的「要下大力氣疏通貨幣政策傳導機制」又能否實現？央媽年底前再為寬鬆加一把「減息」之火，恐在所難免。

　　目前看來，下周五(20日)第二次月度LPR報價之前，將是下調公開市場操作利率(包括逆回購、MLF、TMLF)的時間窗口，央媽大概率搶在聯儲19日議息前先行一步。而年底前料將再降準0.5-1個百分點。

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