業績驚喜頻頻 體育用品股大翻身

19/09/2014


  剛過去的8月,內地體育用品股相繼公布中期業績,表現好壞參半,但當中績優的明顯比績差的多,部分自公布業績以來股價強勢畢呈。市場相信體育用品行業走出陰霾,前景變得光明,體育用品股神話有望再現。
 

 
政策扶持增長可待
 
  9月初,國務院總理李克强在國務院常務會議上表示,將加快發展體育產業,加强體育產品及服務供給,透過體育產業刺激消費、擴大內需及就業,對培育新的經濟增長點有重要意義。
 
  事實上,中央不是第一次提出支持體育產業的發展。早在2011年國家體育總局印發(體育事業發展「十二五」規劃)中,已提出中國體育產業首個五年規劃,當中以「細化體育產業發展」為目標,首次明確提出體育產業發展的量化指標。內容提到,體育產業增加值年均增長15%以上,直到「十二五」期末,體育產業增加值超過4000億元(人民幣,下同),佔國內生產總值(GDP)超過0.7%,從業人員400萬。
 
  回看申萬研究最近公布的研究報告,2013年中國體育產業增加值為3135.95億元,同比增長14.44%,佔GDP的0.6%。而根據PRE數據,美國2012年體育產業總值為4350億美元,佔GDP比重為2.59%。
 
  目前中國體育產業佔GDP比重為美國的四分之一,其產業規模為美國的十分之一,人均體育產值只有美國的四十分之一。中國體育產業規模尚小,但在國家經濟快速增長、城鎮化推動及政策扶持下,中國體育產業增長自然惹來憧憬。體育用品股有潛力再呈爆發增長,走勢不容忽視。
 
重點:
 
 ‧中央支持體育產業發展,體育用品股惹憧憬
 ‧低迷數年後,行業整合漸見成果,大部分體育用品股業績明顯改善
 ‧行業復甦理想,個別股份被大行唱好
 
行業概况:行業整合初見成效
 
  話雖如此,內地體育用品企業早幾年因過度擴張及存貨積壓拖累,開始大幅削减分店數目。根據德銀研究報告,過去兩年多,六大體育用品企業一共關閉8989間店,其中近四成來自李寧(02331),而成功轉型的安踏體育(02020)僅關609間店(見表一),在年初已重新部署開新店。
 

 
  行業關店調整策略漸見成果,在低迷數年後,部分內地體育用品股可謂「大病初癒」,從谷底翻身。今年各大體育用品公司公布的中期業績均見改善,復甦進度比市場預期理想。
 
中期業績屢見驚喜
 
  業績最有驚喜的莫過於安踏,上半年業績大幅改善,收入按年增長逾22.4%至41.2億元,派息大增三成至25港仙。其O2O(線上線下融合)模式漸見成效,令集團的電商業務向前邁進一大步。另一隻有驚喜的是匹克體育(01968),上半年業績重上軌道,盈利按年升34.6%至1.21億元。其海外業務收入更為市場帶來驚喜,按年增67.5%,佔比升至22.6%,較去年同期14.8%明顯增加。集團近年積極開拓海外市場,成效不俗。
 
  361度(01361)及特步國際(01368)成績亦不過不失。361度上半年賺逾2.6億元,按年大升28%,期內毛利率上升0.7個百分點至39.7%。而存貨周轉天數亦由去年73天下降至59天,競爭力大幅提升。而特步上半年純利雖然倒退16.61%至2.84億元,惟其同店銷售低迷數年後,目前已返回正常水平,可惜存貨數量未見改善。主席兼行政總裁丁水波於記者會上直言,未來有意透過電商平台,加快消化貨存。
 
  由此可見,行業經過多年的去庫存及關店,個別公司業績明顯改善,驚喜有望接踵而來。個別股份在績後更被大行看好,如多間大行給予安踏「買入」評級,其中德銀認為其轉型見成效,業績大幅改善,且FILA品牌對收入增長貢獻不少,長遠將領先行業增長。內地體育用品行業經過多年低潮及整合,終在谷底反彈,未來有望進一步回暖。
 
李寧續虧一沉不起
 
  不過,正所謂「有人富貴有人貧」,不得不提曾揚威一時的李寧仍未脫險,業績持續令人失望。股價幾年間大幅插水,其輝煌時期似乎一去不返。集團早在2012年公布轉型大計,惟至今仍未見成效,庫存愈積愈多,促使上半年虧損擴大至5.85億元,加上其國家體操隊贊助資格已被對手安踏取代,前景堪憂。
 
個股追蹤:復甦存疑特步有折讓
 
  內地體育用品行業走出谷底,幾乎已是市場共識,相關股份的估值遂獲重估,其中以安踏最樂觀,預測市盈率重回15倍以上,反映投資者對行業回復增長有一定期望。事實上,內地體育品牌在這段調整期中,刻意營造品牌和產品的差異化,盡量避免與內地同行,甚至國際品牌直接競爭,好像匹克專注於籃球產品,而特步便將焦點放在跑步和足球上,為贊助體育活動增加曝光率,今年上半年特步就贊助了渣打香港國際馬拉松,以及重慶、厦門等國際馬拉松賽。
 
純利降業績遜同行
 
  特步業績顯然遜於同行,集團上半年少賺16.6%至2.84億元,收入微升1.8%至21.35億元,期內毛利率為40.4%,較去年升0.2個百分點,主要得益於毛利率較高的鞋履業務收入取得27.4%增長,但純利率卻減少2.9個百分點至13.3%,皆因銷售及分銷開支大增42%至3.3億元,包括國際馬拉松和足球聯賽的贊助費。
 

 
  另一個表現弱的理由是,過去兩年其業績調整幅度較溫和,以致復甦的時間和力度較慢。以匹克為例,2012年少賺六成至3.11億元,收入亦跌37.5%至29.03億元,期內門店數目大減至6483間,較上一年少逾1300間,反觀特步於2012年至2013年間純利分別僅跌16.2%及25.2%,截至今年6月底其門店數目亦只較高峰期减少約300間,至7310間;前者上半年多賺34.6%至1.21億元。
 
兩數據揭復甦隱憂
 
  不過,最新的訂貨會和同店銷售數據顯示,特步訂單額很可能跟隨其對手反彈,2015年首季訂貨會的訂單金額錄得低單位數增長,連續6季改善,而今年第二季平均同店銷售則有中單位數升幅(見表二)。但有兩項數據值得注意,其一,今年上半年存貨數量激增至7.78億元,較去年底上升44.9%,當中大部分為製成品,由去年底的2.51億元增至5.34億元。管理層解釋庫存結餘大增因預期行業下半年繼續復甦。然而初步來看,過去兩、三季訂貨會訂單僅屬谷底輕微反彈,除非分銷商已有強烈的追單需求,否則此舉無疑增加營運風險。
 

 
  其次,摩根大通於研究報告指出,特步在應收貿易帳之中,逾期未還的款項有增加趨勢,截至去年6月底、12月底及今年6月底的逾期未還的款項分別為3.4億元、4.1億元及5.1億元,似乎跟復甦勢頭背馳。無他,體育用品商主要采用批發模式,故應收帳相當於流通街貨量,若產品輪轉速度快,分銷商理應如期付款,換言之,逾期還款增加正反映分銷商財政狀况不佳,或積壓存貨未套現,多少會令復甦變得不確定。
 

 
  彭博綜合預期,特步今年每股盈利為0.262元,按年倒退5.8%,現價相當於11.39倍市盈率。市場給出的估值水平跟業績復甦進度有關連,投資者至今給予安踏最高估值,其次是匹克約13.03倍,然後才是特步,不確定因素已反映在估值折讓上。
 

轉載自《iMONEY 智富雜誌》

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