聯儲局「鴿」得不似預期 明年避成熟市場

　　全球屏息以待的議息結果出爐，最終美國聯儲局於上周三（19日）決定加息四分一厘，更暗示明年只加息兩次，較原先預期少一次。雖然局方立場轉「鴿」，可惜市場認為不夠「鴿」，股市仍要見紅。市場對明年的加息步伐，甚至當地會否陷入衰退的看法，仍然是南轅北轍。至於歐洲及日本，雖然已開始收緊貨幣政策，不過險阻重重，似乎明年成熟市場投資機遇或難顯現。

 

 

　　美國聯儲局公開市場委員（FOMC）最終無視市場及「侵侵」的施壓，落實年內第四次加息，上調基準利率上調25點子至2.25厘至2.5厘，是10年以來最高水平。主席鮑威爾（Jerome Powell）於記者會上承認近期的經濟數據轉弱，明年經濟增長或不似預期，增加加息的不確定性，更指利率已升至「中性」水平的底部。而最新公布的點陣圖（Dot Plot）亦反映明年聯邦基金利率的預測中位數，是2.875厘，暗示明年加息會減至兩次（見圖一）。

 

 

儲局未棄鷹派立場

 

　　雖然掌舵人鮑威爾言論上變「鴿」，但議息過後，美股跌勢未止，道指周三收跌300幾點，標普500仍處於去年10月低位，股市的反應明確表示：市場不滿聯儲局「放鴿」的程度。

 

　　不少市場人士認為，聯儲局「明鴿暗鷹」，雖點陣圖的預測明年加息兩次，但局內有重要委員仍堅持加息3次的看法，且議息聲明中字眼未有太大的變動，仍強調視乎經濟數據而定，以及堅持「逐漸加息」的立場。鮑威爾亦未有改變每月500億美元的縮表進程，種種迹象顯示聯儲局未有放棄鷹派的立場。

 

　　市場看得極悲觀，利率期貨於議息過後大幅變動，顯示明年3月加息的機會大幅跌至三成以下，6月加息只得37%，直到9月至10月，加息的機會率才多於四成。PIMCO看得較淡，料明年或只加息1次，因為利好的財政政策會逐步褪色、中美貿易以至金融市場的反應都令經濟增長減慢。

 

　　安聯首席經濟師埃爾埃利安（Mohamed El-Erian）於彭博撰文批評，聯儲局進行金融決策時應多考慮市場看法，市場正擔心歐洲、中國及日本的不確定性、美國國內的政治因素亦增加市場波動。這些外在因素都不在聯儲局掌控的範圍之內，若單看經濟數據作出加息決策，只會令局方陷入雙輸局面。美銀美林亦發報告指，兩者的看法相當極端，即市場過份悲觀，聯儲局則過度樂觀，該行估計明年加息兩次，升至2.75厘至3厘，並會完成本輪加息周期。

 

衰退與否仍有爭論

 

　　除了對加息看法存在極大的分歧，大家都看不通未來的經濟前景。

 

　　聯儲局下調今明年兩年經濟增長預期，預計今年增長3%，較於9月時下調了0.1個百分點，明年增長亦下調0.2個百分點至2.3%。至於另一前瞻指引——核心通脹，今年被調低0.1個百分點至1.9%，明年同樣由2%下調至1.9%。

 

　　市場共識是經濟增長的確會放緩，但會否陷入衰退，則有頗大的爭論。事關作為衰退指標的孳息曲線，部分已出現倒掛，5年債息已跌穿3年債息，而議息過後，10年債息更跌至2.75厘，與2年債息的差距一度只剩9個點子。

 

　　有分析認為美國衰退鐵定出現。摩通料明年衰退的機會率，由3月時16%升至35%，2020前衰退更增至70% （見圖二）。法興更斷言2020年上半年現經濟衰退，主因是財政政策效應減退，勞工薪資上升打擊企業盈利，最終令經濟陷入寒冬。美銀美林則關注汽車銷售，工業產值、費城聯儲銀行指數等數據，發現多個指標轉弱，惟未見急速下降，因此認為2019年衰退機會介乎20%至30%。

 

 

　　但另一派則振振有詞斷言衰退是言之過早，他們大多認為美國只是處於經濟周期的尾段，經濟還見增長，因此衰退機會不大。高盛首席經濟師哈齊斯 （Jan Hatzius） 接受CNBC訪問時，估計明年仍有2.5%的經濟增長，通脹料達2.25%，強調美國經濟續擴張，並會創下史上最長的經濟周期。導致衰退的兩大因素，包括經濟過熱及金融失衡還未出現，因此不相信未來幾年美國會陷入衰退。

 

　　而前身是德銀資產管理的DWS，其亞太區投資主管Sean Taylor亦贊同，在企業盈利支撐下，美國不會陷入衰退，「2018年標普500指數企業盈利增15%，明年會降至8%，我認為明年還會再推出稅改的刺激政策，且經濟增長將達2.4%，增長雖有放緩，但仍是上升。」他強調未來的經濟增長只是回復至正常水平。

 

　　提到孳息曲線倒掛，Sean Taylor認同曲線被人為扭曲，不可能再作衰退指標，「我跟很多債市分析員討論，聯儲局已有一段很久的時間沒有發行長年期債券，但市場需求仍大，例如保險公司、退休基金等對長債的需求殷切。」他指當長債的需求大，息率將被拖累，最終跌穿短債息而出現倒掛。

 

DWS Sean Taylor

 

市場對美股看法分歧 

 

　　有人睇得樂觀，有人看悲觀，但資產市場卻選擇後者。

 

　　截至上周四（20日），道指年初迄今來跌7%，標普500指數則跌8%，當中超過一半的成分股已陷入熊市（自高位回落逾兩成）。美股由天堂跌入地獄，明年的股市會否因應當局變得更鴿而造好一點呢？

 

　　綜合多間大行對標普500指數的預測，最牛的瑞信料標普500升至3350點，離現水平近三成的升幅，最淡的大摩認為明年有6%升幅，主要因為企業盈利增長放緩至3%至4%（見表）。

 

　　施羅德首席經濟師Keith Wade就認為，明年投資美股仍有一定回報。他指出單看經濟指標，美國經濟未出現很大問題，經濟周期仍有一段時間才完結，明年企業盈利見適度增長。美股於10月已被大行重新評估，消化了風險，要美股再進入另一浪的調整，或要待至明年聯儲局完成加息周期，美國10年債息升至4厘水平時，因此他暫時仍看好美股的投資前景。

 

　　但富蘭克林鄧普頓投資執行副總裁Stephen Dover就大唱反調，隨着美國減稅和增加開支的龐大刺激政策淡化，生產成本上升，企業盈利增長將不及今年。投資者可能對美國以外的市場較感興趣。

值得留意的是，聯儲局在跌市中加息實屬罕見。自1980年以來，聯儲局幾乎都在股市上升之際加息，只有2次是在跌市中加息。而標普500指數在加息前的3及6個月，平均升幅都有4.1%及6.9%。

 

施羅德 Keith Wade

 

明年夏季前不加息

 

　　美國已進入收水期，下一個輪到歐洲央行，但不少分析認為歐元區明年將醞釀頗多風險，央行能否在明年順利加息亦成疑問。

 

　　歐洲央行雖正式宣布結束為期4年的買債計劃，但繼續實行再投資，至第一次加息後，行長德拉吉（Mario Draghi） 對前景看法未如預期般樂觀，反指地緣政治、貿易保護主義及新興市場脆弱仍對歐元區帶來不穩定性，指明年夏季前不會加息。

 

Keith Wade：太遲收水 

 

　　施羅德的Keith Wade料，歐元區明年經濟增長會放慢至1.6%，2020年為1.2%，通脹未來兩年介乎1.5%至1.6%，仍低於目標2%，他現時料央行明年加息兩次，2020年再加息兩次。但他提醒投資者，歐元區的內部需求不太強勁，加上美國及中國的經濟增長放緩，通脹仍然疲弱，歐元區能否持續加息實在有隱憂。

 

　　「我認為歐央行太遲收緊貨幣政策了」，他直言「歐洲央行應該現時就加息了！」事關是去年及今年的經濟相當不俗，經濟增長分別達2.4%及料達1.9%。他擔心央行錯過了收水的最佳時機，反令加息次數減少。「太遲收水，我認為最大原因是央行擔心債務問題會重臨，如歐債危機、希臘危機及意大利問題等等」他又指各國經濟不一，像德國及法國經濟不俗，而其他地區表現較遜色，亦增加歐央行收水的難度。

 

民粹抬頭增區內風險

 

　　事實上，除了考慮貨幣政策外，歐元區有不少的煩腦。

 

　　當中還包括意大利的預算超支問題。Keith Wade卻大派定心丸，指歐盟和意大利最終料會達成協議，應該沒有難度，只要意國願意稍作調整，就能應付歐盟的預期，但Keith Wade反而擔心另一波的暗湧，就是退休金改革。

 

　　意大利於2011年進行改革，將退休年齡提高至67歲，現時民粹主義的五星運動及北方聯盟推動撤銷改革，希望將退休年齡調回至64歲，政府因而需要多付80億歐元的開支。「這個政策得到國內大多數人認同，但落實的話，意國將失去歐盟其他成員國的支持，就連國際貨幣基金組織（IMF）、及大多的經濟學者都認為意國需要提高退休年齡，因為她們的退休金計劃，實在太慷慨了。」

 

　　Keith Wade續指：「其他國家有很合理的退休計劃，他們不會明白為何要補貼意大利的退休金！如果你有印象，希債危機時，德國人對於希臘人那麼早就退休，非常不滿！」他料若事情鬧大，屆時意大利國債會被拋售，債息會急升，由於意國的債務佔國內生產總值（GDP）已高達131%（見圖三），息口上升，政府發新債利息成本將大大增加，有機會引發意大利債務危機。

 

 

預料歐元難走強

 

　　除了意大利外，明年5月，歐元區亦將面臨另一項的挑戰：歐洲議會選舉。

 

　　法國「黃背心」運動持續，令法國總統馬克龍（Emmanuel Macron）民望跌至新低，德國總理默克爾（Angela Merkel）亦宣布辭任基民盟黨魁，歐洲民粹主義可能再度抬頭。美銀美林亞太區外滙及利率策略部聯席主管Adarsh Sinha認為，明年中歐洲議會將為歐元區帶來風險。擔心極右派反歐的勢力，包括法國國民陣線黨魁瑪林勒龐（Marine Le Pen）及意大利內政部長薩爾維尼（Matteo Salvini）會在議會內成功坐大，對政策諸多阻撓，對歐元單一貨幣再度質疑。Adarsh Sinha亦認為歐元難以走強，料歐元兌美元最多只升至1.2水平，同時認為歐元將跑輸日圓及瑞士法郎。

 

美銀美林 Adarsh Sinha

 

通脹無力 料難加息

 

　　除了歐元區收回流動性外，日本央行（Bank of Japan）逐步減少買債規模，市場料央行正為「收水」鋪路，但與歐洲一樣，市場都質疑日本央行是否真具備加息條件。

 

日圓明年走勢看俏

 

　　日本央行行長累黑田東彥周四（20日）時指，全球不穩定升溫，必要時會放鬆政策，下調長期利率。據彭博本月所作的調查發現，有31%分析員認為日本要在2020年才會加息，看好明年加息的人就由22%跌至12%。

 

　　大部分分析員認為，央行要觀察明年落實加銷售稅後，對經濟有多大影響，才敢收緊貨幣政策。

 

　　雖然離日本央行「收水」還有一段路，惟受惠避險因素，看好日圓者亦不少。荷蘭合作銀行（Rabobank）預期明年美元兌日圓將跌至105至110水平，日圓大好友大摩更料日圓將升至102，主要受惠是中美貿易戰持續，歐洲又面對不少的風險，令資金重投日圓避險。

 

轉載自《iMONEY智富雜誌》

 

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