內地紙貴 政策利好 紙業股待追落後

　　去年紙業股炒得熱烘烘，累積升幅普遍達50%以上。雖然行業景氣度尚高，惟今年紙業股的走勢已不復去年勇，暫時跑輸大市。不過，企業相繼發出盈喜，顯示行業依然好景，加上環保政策趨嚴，有利行業整合，相信龍頭公司會繼續受益。

最新消息：眾多企業連發盈喜

　　縱使尚未進入業績期，多隻紙業股經已爭相報喜。玖龍紙業（02689）早前公布了，截至去年12月止6個月的正面盈利預告，撇除匯兌虧損後，料期內純利按年增長不低於90%，主要由於產品售價增加及利潤率較好所致。

　　另一龍頭股理文造紙（02314）在周一（29日）亦發出盈喜，公司預計2017年度純利按年增幅超過75%。而翻查資料，在去年上半年的業績中，理文純利按年增長幅度為53.4%，換言之，今次盈喜的預計增幅遠較上半年為多，證明並非「假盈喜」。消息公布後，理文股價當日一度升超過4%。

　　此外，晨鳴紙業（01812）及陽光紙業（02002）之前亦公布盈喜，前者預料全年純利將達36億至39億元人民幣，按年增長74%至89%；後者更預期年度溢利同比增長可達2倍，比上半年1.7倍的按年增幅為高，也屬於「真盈喜」。

　  事實上，各大行對行業看法保持正面。花旗表示，理文的純利高過該行及市場預期，玖紙在下半年的利潤率亦有所回升，就算市場憂慮今年供應增加，影響行業發展，但兩隻股份的估值被市場低估。大摩同樣認為理文純利勝預期，在行業成本提升下，今年會繼續有利龍頭企業，重申「增持」評級，目標價11.4元，以現價計，有超過20%的潛在升幅。

重點：

　　‧紙業股相繼公布盈喜，預計純利增幅普遍高於中期業績，屬真盈喜，大行對行業看法正面

　　‧去年內地紙業利潤增長跑贏整體行業，紙企數目一度減少逾100間，顯示行業作出一定程度整合

　　‧進口廢紙配額大減，並掌握在少數企業手中，令內地廢紙價格上揚，產品成本上漲，龍頭公司的優勢進一步擴大

行業概況：紙價料可維持高位

　　國家統計局公布，去年內地規模以上工業企業實現利潤總額，達到7.52萬億元（人民幣，下同），按年增長21%。其中，造紙和紙製品行業的主營業務收入超過1.5萬億元，按年上升13.6%，利潤總額達1,028.6億元，同比增長36.2%，大幅跑贏整體表現，顯示紙業股去年業績和股價突飛猛進，絕對有迹可尋。

龍頭獲較多進口配額

　　造紙業早於5年前開始進行改革，比其他資源行業更早，配合近年中央大力推行環保政策，嚴格執行排放標準，從而提高行業門檻。根據中國造紙協會數字（見圖），2016年底，內地造紙企業數目達6,704家，而去年6月，數目一度降至不足6,600家，直至近月才有所回升，數據反映行業經過連串整合，淘汰部分落後產能，就算有新增產能加入，企業數量也相對前年年底為少，競爭者未有增加下，相信行業龍頭仍能主導市場。

　　去年8月環保部發布新版《進口廢物管理目錄》，將未經分揀廢紙從限制進口調整為禁止進口，該目錄現時延至今年3月全面實行。去年12月底，環保部批出今年首批廢紙進口批文，配額由去年同期逾2,600萬噸，縮減至不足226.6萬噸，大跌超過九成，獲批進口廢紙的企業數目同樣大跌逾八成。據內地傳媒報道，以玖紙及理文為首的幾間龍頭公司，佔據大部分配額。

　　市場統計顯示，內地廢紙回收率僅40%，低於全球平均43.7%，紙企一直要依賴外國進口廢紙，現時進口量大幅減少，本地廢紙加價將在所難免。其實有報道指，玖紙及理文已經將每噸廢紙價格，調高30元至50元，多家紙廠亦相繼跟隨。在回收率不足及廢紙加價的情況下，紙品成本預計會繼續上升，能否將成本轉嫁到客戶成為了行業一大難題。此外，由於廢紙為造紙主要原料，面對供應緊拙，能夠獲得較多進口廢紙配額的龍頭企業，經營優勢會更加明顯。

　　安信證券指，隨著供給側改革繼續進行，淘汰落後產能是高污染行業的長期趨勢，在門檻提高下，紙價縱使有季節性調整因素，預計仍可維持高位。從估值分析（見表），紙業股去年累積一定升幅，然而行業市盈率（PE）偏低，估值最高的理文，市盈率僅8倍左右，而玖紙亦不過7倍。加上，股份息率不低，只要行業保持景氣，就算目前表現暫時跑輸大市，相信資金往後仍有機會追落後，特別是獲大行好評的兩大龍頭股。

個股追蹤：晨鳴新產能利好業績

　　晨鳴紙業曾發盈喜，預告去年全年賺36億至39億元，按年增幅介乎74.4%至89%，翻生的原因又是例牌的「供給側改革（見96頁財經詞彙）」及環保政策趨嚴，令各類紙品價格上漲，提升整體毛利率；另公司有新產能投產，也刺激了銷量上升及盈利能力提高。

估值便宜 股息率高

　　有盈喜的紙業股不止一家，玖紙和理文都先後預告盈利大增，奈何市場憂慮今年紙品需求轉弱及產能上升，不利紙價，以致盈喜消息後，股價不升反跌。不過，以晨鳴計，今年預測市盈率僅6倍，股息率達5.4厘，估值實屬便宜，除非行業狀況急轉直下，不然現價應該值博。

　　無他，晨鳴業績確實由去年年頭勁到年尾，單計第四季的純利約8.88億至11.88億元，按年上升74.1%至132.9%，其中紙價持續上漲是主因。安信證券指，在第四季白卡紙、銅版紙和膠版紙的均價按年升幅達30%或以上；作為第二主業的融資租賃業務，該行估計該業務的註冊資金總額達147億元，而去年貢獻利潤約8億至9億元，料未來將保持平穩發展。

　　雖然坊間擔心行業環境有變，查實有不少券商對晨鳴未來的盈利前景仍然相當樂觀，其中群益證券預計公司今明兩年每股盈利增幅為22.1%和14.9%，相當於市盈率只有6倍及5倍，假設未來公司維持55%的派息比率的話，預計股息率可達7.2厘和8.3厘。此外，申萬宏源亦估計2018年和2019年公司每股盈利增長可達31.2%及14.5%，維持「增持」評級。

　　券商如此樂觀，無非看好行業景氣度高，讓公司業績今年繼續價量齊升。據安信證券跟蹤白卡紙、銅版紙、膠版紙的行業狀況，判斷今年木漿級紙張開工率將保持高位或略有上升，料行業可延續高景氣，而近期廢紙新政出台，也會成為支紙價的重要因素，國內紙價有創新高的可能。

　　因此，既然紙價能夠維持高企，今年買入紙業股的考量就應該由價格因素，改為數量，換言之，那一家公司能夠有新產能釋放，收入增幅將會有機會跑贏同行。

　　而在這一點上，晨鳴確實給人想像空間。引述申萬宏源的資料，晨鳴今年將有多個項目陸續投產，例如今年首四個月將有35萬噸的靜電複印紙項目逐步投產；至7月，有50萬噸高檔文化紙項目投產。

　　同時，公司亦有新建的紙漿項目，繼續提升原材料的自給率，包括有120萬化學漿及60萬針葉漿項目落地，可對沖紙漿價格上升帶來的成本壓力。據群益估算，投產後，來自文化紙項目的實現收入將會有31億元，利潤為3.1億元。

轉載自《iMONEY智富雜誌》

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