【財務透視鏡】海螺水泥財務表現技勝一籌，中建材債台高築累盈利

　　《財務透視鏡》每年第四季均為內地水泥行業的傳統旺季，一如概往，相信會掀起一陣水泥
股炒風。近月水泥行業充斥好、壞消息，國務院要求加強棚戶區改造視為利好因素，有助推動水
泥行業需求。但工信部遏制水泥行業產能以及發改委早前處罰三間涉價格壟斷的水泥企業，為水
泥股帶來負面影響。
　　三間水泥股龍頭先後於本月公布首三季成績表，其中安徽海螺水泥（００９１４）、華潤水
泥（０１３１３）首三季純利增長五成以上，唯獨中建材（０３３２３）僅增長逾一成，相形見
絀。本欄今次將通過財務比率剖析三間水泥企業的盈利能力、償債能力等，讓有意買入水泥股的
投資者，比較三間企業的強弱之處。

＊中建材盈利受累財務費用增加＊

　　三間具一定規模的水泥企業，安徽海螺的毛利率及淨利潤率均同其餘兩間同行優勝，而且近
三年呈反覆上升趨勢。縱然中建材的毛利率同樣緩緩向上，其淨利潤率卻每況愈下，由２０１１
年的１３﹒４％下跌至今年首三季僅６﹒２％，大幅落後同行。一個主要原因是公司債台高築，
財費費用按年大幅增加，拖累盈利表現。
　　此外，三間公司於２０１２年度的毛利率及淨利潤率比２０１１年度明顯下滑，歸因當年中
國宏觀經濟狀況欠佳，行內需求不足，加上產能過盛及競爭激烈等因素，致水泥價格顯著回落，
行業普遍出現盈利下跌現象。

＝＝＝＝＝＝＝＝＝＝＝＝＝＝＝＝＝＝＝＝＝＝＝＝＝＝＝＝＝＝＝＝＝＝＝＝＝＝＝＝＝＝
表列安徽海螺、潤泥、中建材淨利潤率、毛利率：
－－－－－－－－－－－－－－－－－－－－－－－－－－－－－－－－－－－－－－－－－－
股份╱年度　　　　　２０１１　　　　　２０１２　　　　２０１３　　　２０１４首三季
　　　　　　　　　　　（％）　　　　　（％）　　　　　（％）　　　　　　（％）
－－－－－－－－－－－－－－－－－－－－－－－－－－－－－－－－－－－－－－－－－－
毛利率：
安徽海螺　　　　　　３９﹒４　　　　　２７﹒８　　　　３３﹒０　　　　　３３﹒８
潤泥　　　　　　　　３１﹒１　　　　　２４﹒１　　　　２８﹒５　　　　　３１﹒１
中建材　　　　　　　２６﹒６　　　　　２３﹒１　　　　２５﹒６　　　　　２７﹒４

淨利潤率：
安徽海螺　　　　　　２４﹒３　　　　　１４﹒１　　　　１７﹒８　　　　　１９﹒８
潤泥　　　　　　　　１８﹒７　　　　　　９﹒３　　　　１１﹒２　　　　　１３﹒８
中建材　　　　　　　１３﹒４　　　　　　８﹒９　　　　　７﹒１　　　　　　６﹒２
＝＝＝＝＝＝＝＝＝＝＝＝＝＝＝＝＝＝＝＝＝＝＝＝＝＝＝＝＝＝＝＝＝＝＝＝＝＝＝＝＝＝

＊潤泥短期償付能力有改善跡象＊

　　從流動比率及速動比率兩個指標中，安徽海螺的短期償付能力再一次力壓同行。流動比率由
２０１１年底至今年９月底，保持在１﹒５倍以上，該比率近年一直穩步向上。
　　相反，潤地和中建材的短期償付能力遜色，兩間公司過往幾年的兩項比率均不足１倍，反映
公司短期流動性可能出現壓力，其中潤地的短期償付能力有改善跡象。速動比率顯示公司撤除變
現能力較低的存貨後之償付能力，從下表見中建材該比率一直低於５０％，情況惹人關注。

表列安徽海螺、潤泥、中建材流動比率及速動比率：
－－－－－－－－－－－－－－－－－－－－－－－－－－－－－－－－－－－－－－－－－－
股份　　　　　　　２０１１年底　　　２０１２年底　　２０１３年底　２０１４年９月底
　　　　　　　　　　（％）　　　　　　（％）　　　　　（％）　　　　　　（％）
－－－－－－－－－－－－－－－－－－－－－－－－－－－－－－－－－－－－－－－－－－
流動比率：
安徽海螺　　　　　　１﹒５４倍　　　　１﹒６３倍　　　１﹒６９倍　　　１﹒７８倍
潤泥　　　　　　　　５２﹒３　　　　　６３﹒８　　　　７０﹒１　　　　８２﹒０
中建材　　　　　　　５８﹒７　　　　　５３﹒９　　　　５１﹒５　　　　５６﹒７

速動比率：
安徽海螺　　　　　　１﹒２９倍　　　　１﹒５９倍　　　１﹒４４倍　　　１﹒４４倍
潤泥　　　　　　　　４１﹒６　　　　　５０﹒０　　　　５５﹒３　　　　６６﹒０　　　
　
中建材　　　　　　　４７﹒０　　　　　４５﹒４　　　　４２﹒８　　　　４８﹒６
＝＝＝＝＝＝＝＝＝＝＝＝＝＝＝＝＝＝＝＝＝＝＝＝＝＝＝＝＝＝＝＝＝＝＝＝＝＝＝＝＝＝

＊中建材負債率高隨時可能集資＊
　　
　　從下表中，安徽海螺及潤泥過去的資產負債比率呈向下趨勢，安微海螺由２０１１年底的
４４﹒７％下調至今年９月底的３２﹒７％，財政結構為三間水泥企業中最為穩健。而潤泥的資
產負債比債最新降至５０﹒８％，處於相對健康水平。
　　然而，中建材則債台高築，資產負債比率由２０１２年底至今維持在八成以上水平，不但增
加利息負擔，舉債能力成疑。即使借貸人願意借出資金，公司亦有可能需支付比市場水平高的利
息。中建材不論在長、短期都頗高的違約風險，不排除有隨時集資的可能性，包括供股或配股等
方式。

＝＝＝＝＝＝＝＝＝＝＝＝＝＝＝＝＝＝＝＝＝＝＝＝＝＝＝＝＝＝＝＝＝＝＝＝＝＝＝＝＝＝
表列安徽海螺、潤泥、中建材資產負債比率：
－－－－－－－－－－－－－－－－－－－－－－－－－－－－－－－－－－－－－－－－－－
股份　　　　　　　２０１１年底　　　２０１２年底　　２０１３年底　　２０１４年９月底
　　　　　　　　　　（％）　　　　　（％）　　　　　　（％）　　　　　　（％）
－－－－－－－－－－－－－－－－－－－－－－－－－－－－－－－－－－－－－－－－－－
資產負債比率：
安徽海螺　　　　　　４４﹒７　　　　４１﹒５　　　　３６﹒９　　　　　３２﹒７
潤泥　　　　　　　　６０﹒７　　　　５７﹒９　　　　５３﹒２　　　　　５０﹒８　　　
　　
中建材　　　　　　　７６﹒３　　　　８２﹒１　　　　８１﹒６　　　　　８１﹒５
＝＝＝＝＝＝＝＝＝＝＝＝＝＝＝＝＝＝＝＝＝＝＝＝＝＝＝＝＝＝＝＝＝＝＝＝＝＝＝＝＝＝

＊安徽海螺多方表現均勝同行＊

　　從上述分析中，安徽海螺在盈利能力、短期變現能力以及償付能力都力壓兩個同行，唯一可
以挑剔的地方是潤泥及中建材的毛利率已回復２０１１年水平。海螺今年首三季的毛利率
３３﹒８％，與２０１１年的３９﹒４％仍相差５﹒６個百分點。
　　潤泥在短期變現能力及負債水平持續改善，毛利率與安徽海螺相差不遠，未來公司可考慮節
省銷售及分銷或行政費用等開支，從而提升其淨利潤率，縮窄與安徽海螺的差距。
　　中建材為三間水泥企業中，財務表現相對遜色。不單負債水平極高，短期償付能力令人憂慮
，高昂的利息支出更直接拖累公司的盈利，管理層可能要考慮通過集資，甚至變賣資產等方式，
降低其財務費用，改善現有的財政架構。（本欄在每個月最後一個星期四刊出）

撰文：純梓