萬洲本土旗艦 雙匯豐收可期

　　千億食品巨企萬洲國際（00288）旗下內地分支雙匯發展（深︰000895），為全國首屈一指的肉食企業。集團結合屠宰及肉製品業務於一身的營運模式，正享受豬價下跌周期，以及母公司收購提供的雙重利好，不久將來將漸見豐收。

屠宰肉製品互補

　　肉食行業的發展，和全國經濟、人均收入及體質俱有密切關係。隨著內地國內生產總值（GDP）拾級而上，全國肉類的產量及消耗量都同步上升。根據聯合國糧食和農業組織（FAO）的統計，內地居民吸收蛋白質的比例介乎40%至44%，和英美日韓等成熟國家的60%水平比較，相對偏低，反映居民的肉食消耗未來存在不俗的上升空間。FAO亦比較不同國家民眾所吸取的蛋白質途徑，結果發現內地居民透過進食豬肉吸取蛋白質的比例達50%，高於其他主要國家。這顯示一眾肉類中，豬肉於內地較吃香，專攻此領域的肉食企業應具較佳的發展前景。

肉製品龍頭地位穩

　　讀者相信對早年曾於美國進行大型收購的肉食巨企萬洲印象較深刻，然而旗下負責內地業務的雙匯，來頭也不簡單。集團是全國豬肉產業的龍頭，是業內少數同時參與上游屠宰業及下游肉製品市場的廠商。先說屠宰業務，雙匯目前於全國擁有15個基地，每年生豬屠宰能力達3,000萬隻。目前集團在全國屠宰市場佔有率僅2%，卻足以位處前列，和雨潤食品（01068）、金鑼及眾品等同業分庭抗禮。隨著全國城市在「十三五」大幅淘汰落後的屠宰產能，將有利提升雙匯屠宰市佔率。

　　相對競爭較激烈且毛利率低的屠宰市場，雙匯在肉製品市場更如魚得水。集團藉出產「王中王」、「泡面拍檔」、「彈脆」等產品，在高溫肉製品取得近六成的市佔率，現時集團三大產品線中，高溫肉製品的毛利貢獻中也是最高（見圖一）。低溫肉製品雖在全國仍處發展階段，早期已打入市場的雙匯先聲奪人，以「漁樂圈香腸」、「紅燒排骨」等產品拿下近三成市佔率。數據顯示雙匯在全國肉製品領域的龍頭地位穩固，可和具潛力的屠宰業務進行互補，優化收益結構。

豬價挫增產能利用

　　內地人對豬肉的需求向好，為雙匯營造有利的經營環境，惟集團的盈利能力仍受全國豬肉價格主導。收入層面上，集團的屠宰活動和豬價呈反向關係，皆因豬價下跌方能刺激需求。再論成本角度分析，豬價下跌拉動屠宰量後，廠房使用率得以上升，單位固定成本隨之下降（見圖二）。去年全國豬肉價格急升，導致集團去年下半年的毛利率跌破20%水平，印證其盈利甚受有關行情影響。要保持業績穩定，集團往往趁豬價上升前於低價補充儲備，以紓緩成本壓力。

　　過去一年，雙匯在全國積極布局產業鏈，包括拓展上游的飼料及養殖業務，同時推出梅花肉排、雞腿排等新產品，甚得市場歡心。加上上海及鄭州的廠房相繼投產，集團的西式肉製品產能得以擴張，為消費者提供更多選擇。除了超市、食肆及學校等傳統銷售渠道，集團亦正發展電商平台，從而擴大銷售規模。

母企收購增協同效應

　　2013年，母公司萬洲收購美國豬肉龍頭企業史密斯菲爾德（Smithfield）。此舉雖曾被外界指出有買貴貨之嫌，然而不久即為同系的雙匯營造協同效應，證明收購物有所值。長期以來，美國豬肉價格一直較內地便宜（見圖三），雙匯從史密斯菲爾德，可大量採購成本更低的分割肉、骨類及副產品。預期到2020年時，雙匯的進口肉將達100萬噸，較今年的40萬噸大增逾倍。集團亦假設，一旦今年進口肉當中的三成用於肉製品生產，節省的成本高達17億元（人民幣，下同），高於去年的15億元。

　　萬洲投資者關係主管Luis Chein月初亦指，由於內地上月同意恢復進口美國牛肉，相信現時是進軍牛肉市場的好時機下，有意收購位於歐美的牛肉及禽肉屠宰場及加工場資產。一旦成功落實，勢為雙匯提供額外的採購低成本肉類的渠道，從而製造更多西式高端產品，滿足全國消費者的升級需求。

盈利增長或重新提速

　　除了母公司支持，重享成本優勢也為雙匯添上賣點。集團近年雖受累豬價上升，幸憑著適當產品配置及採購策略，盈利總算能保持增長。踏入今年，全國豬價進入下跌軌道，生豬每公斤平均價由年初的18元下跌至5月的14.1元，累跌逾兩成。經過今年首季的產品促銷，集團原有的高價庫存基本已消化，中期以至全年業績將可享受豬價下跌所提供的成本優勢。安信證券預測，在雞肉成本同見急降，屠宰業務毛利有改善下，集團今年的盈利料按年增加14%至50.3億元，幅度重返雙位數水平。

　　A股本周成功入摩，222隻股份明年6月將被納入MSCI指數。鑑於雙匯為其中一分子，加上屬行業龍頭及擁有穩定的盈利紀錄，未來時間有機會獲得外地資金青睞，現階段實在值得吸納等待收成。經過逾月升浪，該股暫於23元前整固，待其回抵22.2元可以吸納，目標價可定於兩成回報即27元，止蝕價則設於20元。

轉載自《iMONEY智富雜誌》

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