政策風險退 估值望重估 燃氣股升勢未盡

05/07/2017

  細價股冧市,打不冧燃氣股的升勢。全靠國家發改委上周印發文件,消除了投資者對政策風險的疑憂,再加上,中國燃氣(00384)業績省鏡,讓人憧憬燃氣板塊將會估值重估,股價仍有再升的空間。

 

(CNS資料圖片)

 

最新消息:新政出台盈利可保

 

  最近燃氣股呈異動,皆因國家發改委在上周二(20日)印發《關於加強配氣價格監管的指導意見》(下稱《意見》),較之前流傳的版本寬鬆,霎時間消退了大部分政策風險,卒之觸發燃氣股的股價翻生。

 

  中國燃氣表現最醒神,政策消息以外,公司剛公布全年業績,多賺82.5%至41.48億元,並增加派息,股價最多彈23%,其次是華潤燃氣(01193)曾升16.3%,高見27.8元。

 

  據《意見》,投資者最關注的准許收益率上限,由原先流傳的6%上調至7%,加上該文件又寫明,無形資產淨值及營運資本會納入有效資產核算範圍內,換言之,由於准許收益率為稅後全投資收益率,公司資產數量會決定未來准許收益多寡,新核算方法擴大了資產基數,將有利日後燃氣商獲得更多收益。本來,市場亦擔心燃氣商收取的接駁費,可能被當局加以監管,但最終《意見》主要針對配氣領域,並沒有在接駁費方面有很多著墨,僅指出「城鎮居民新建住宅,燃氣工程安裝費等納入房價,不再另外向燃氣用戶收取」,對此券商解讀只規範了接駁費的收取方式,並不會影響燃氣商的收入。

 

  安信國際指,政策出台紓緩了市場對燃氣股盈利下滑的憂慮。長期而言,燃氣股仍會受惠內地天然氣佔能源消費比重的穩定增長,以及行業集中度持續提升,建議關注新奧能源(02688)、中國燃氣及潤燃,給予行業「跑贏大市」評級。

 

重點:

 

 ‧發改委印發《意見》,釐清對准許收益、配氣價格等要求,不止消除政策風險,同時提升了公司業績的能見度

 ‧國策支持天然氣消費,《意見》亦有利好燃氣商經營的措施,例如取消負荷率限制

 ‧「煤改氣」政策刺激新增燃氣接駁用戶急升,並開始呈現在公司業績上

 

 

行業概況:國策刺激天然氣消耗

 

  《意見》之所以能夠解除市場疑慮,不僅是准許收益率由6%變7%,更重要的是,當局釐清了准許收益、准許成本、配氣價格的要求,至少燃氣股的盈利前景變得有數得計,可增加其能見度。

 

  實際上,以7%准許收益率計算,對目前燃氣股的影響並不大。匯豐分別計算出2016年主要燃氣股的回報情況(見表),假如撇除接駁費收入,整體資產回報率(ROA)均低於5%,明顯低於當局設定的上限。根據該行的敏感度分析,政策對回報率偏低的港華燃氣(01083)及無接駁收入的北京控股(00392),造成的影響最輕;反而,新奧能源有3個項目的資產回報率高於7%,而該3個項目卻佔公司售氣量15%,或會拖累盈利下跌5%。

 

 

  就接駁費而言,匯豐認為當局為了保持燃氣商的投資意欲,料短期內不會對接駁費「開刀」,皆因目前內地大部分城市的天然氣滲透率依然偏低,以及國策仍然推動天然氣消耗佔比上升。

 

  事實上,《意見》亦有措施利好燃氣分銷行業,例如取消配送氣量負荷率限制。安信報告指,在實際營運中,為了確保未來新增接駁用戶的供應,燃氣商一般會進行超前建設,而且為應付季節性需求的差異,燃氣商亦不得不按照最大需求建設管網。以燃氣股平均負荷率約四成來看,《意見》沒有硬性規定,顯然降低了燃氣商滿足監管要求的壓力。

 

  另外,利好燃氣股的國策,還有「煤改氣」。當局通過各項補貼,鼓勵農村居民減少用高污染的煤炭,改用天然氣,在河北省的具體措施,包括購置燃氣設備給予70%補貼,每戶最高補貼金額不超過2,700元人民幣;採暖用氣給予每立方米1元人民幣的氣價補貼,每戶每年最高補貼氣量1,200立方米;新接駁用戶可每戶獲4,000元人民幣補貼等。

 

  據報道,今年河北、河南省都會大力推進「煤改氣」工作,山東也推出了《加快推進天然氣利用發展的指導意見》,提高天然氣管網覆蓋率,至2020年實現「縣縣通」,全省天然氣需求量達250億立方米,天然氣佔能源消費總量的7%以上。

 

 

  事實上,國策的刺激作用經已逐漸反映在公司業績上。以中國燃氣為例,最新業績顯示,來自燃氣接駁的收入增19.9%。而公司管理層早前接受媒體訪問時曾透露,公司將全年天然氣用戶接駁數量由220萬戶上調至240萬戶,估計新增的20萬戶中有15萬戶為「煤改氣」用戶。

 

個股追蹤:中燃最受惠煤改氣政策

 

  中國燃氣在《意見》面世之後,派發了全年成績表,截至今年3月止,公司錄得收入319.93億元,增加8.5%,多賺82.5%至41.48億元,如此養眼的業績,再配合政策風險消除,難怪股價表現最佳。

 

  自業績公布後,中國燃氣迅速獲券商調高盈利預測。據彭博綜合預測,今明兩年每股盈利為1.006元及1.14元,分別較績前上升7.3%及8.5%,反映市場對業績收貨之餘,更加對公司未來充滿憧憬。

 

售氣量料可兩位數上升

 

  這個或許跟管理層對前景看法頗牛有關,主要建基於上文提及內地政府的「煤改氣」政策。引述摩通報告,管理層預計未來3年的售氣量將有強勁增長,包括2018年城市管道售氣量將增長30%以上,其後兩年再增長25%以上;2018年批發業務增長30%以上,之後兩年仍有雙位數增長;至於住宅接駁未來3年增幅分別為36%、29%及11%。

 

  事實上,也不能說管理層信口開河,皆因下半年度的業績確實出現顯著變化,令投資者相信「煤改氣」的威力,足以觸發估值重估。先看售氣量,中國燃氣全年售氣量達122.24億立方米,按年上升24%,增幅亦遠高於去年的9.9%。其中,下半年度城市天然氣銷量、批發銷量分別達到51.52億立方米及23.4億立方米,按年增長19.6%及98.4%,勝過上半年只有11.1%及1.8%的增速。相比之下,新增接駁用戶增加,更能反映「煤改氣」的能量。期內,新增接駁居民用戶256.65萬戶,增長22.1%,滲透率由48%提升至53%,單單來自下半年度的接駁用戶就有142.65萬戶,按年升32.8%,由此可看得出管理層作出較牛預測的理據。

 

  翻查分部業績,來自接駁的收入為57.48億元,升19.9%,經營利潤升26.9%至32.08億元,當中下半年度的經營利潤就佔18.67億元,按年上升68.4%,很明顯是公司全年業績大漲的功臣。因此,假如「煤改氣」持續普及下去,鼓勵更多用戶安裝燃氣設備,並轉用天然氣,至少未來兩年的業績會相當有睇頭。

 

  過去兩年燃氣股的估值受售氣量增速放緩的拖累,普遍收入僅錄得單位數增長,甚至輕微倒退,導致估值區間往下移,由2015年以前約18倍至20倍,降至目前約15倍左右。考慮到,困擾燃氣股的政策風險逐漸減退,再者「煤改氣」有機會刺激售氣量及新增接駁用戶增長回復至兩、三成以上,照計市場要為燃氣股重新定價。

 

  據彭博綜合券商資料,中國燃氣未來12個月的目標價為15.12元,比周五(30日)收市價更低,表面看股價已無上升空間。不過,目前公司估值約15.9倍預測市盈率,如果相信估值能夠重返18倍或以上,顯然券商的目標價仍屬保守。

 

轉載自《iMONEY智富雜誌》

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