【教育股浪潮】內地大學教育發展具潛力 在線教育成效存疑

　　目前在香港上市的中資教育股大多專注發展高等教育業務，可受惠國家今年起加強職業教育發展的國策；然而，開設專上學府的門檻較中小幼學校為高，故競爭較後者小。另一方面，不少公司積極開拓海外市場及發展在線教育，不過對其盈利的貢獻仍待時間觀察。

郭家耀認為中教控股(00839)現時估值吸引，適合持有長線投資（中教控股官網截圖） 

中教併購經驗豐富 惟憂負債率偏高

　　中教控股(00839)為目前於香港上市市值最高的中資教育股，約250億元，主要業務是高等及職業教育。今年度中期經調整純利達3.93億元人民幣，按年增加42%；學校數目在過去一年由4所專上教育機構增加至7所，當中包括於去年9月收購的松田大學及松田學院。該公司相信，松田學校位於珠江三角洲經濟區，料粵港澳大灣區發展有助帶動學生人流。

　　中教首席財務官莫貴標於業績發布會表示，集團每年擬併購2至3所國內外高等教育及職業教育院校，包括擬發展國內人口第二大省山東省的業務，預期集團每年的學費增幅平均為5%至10%。

　　正榮金融業務部副總裁郭家耀對《經濟通通訊社》表示，中教無論在收生人數增長、擴張速度及籌組資金的進度均理想，在併購方面相對有經驗；預料中教未來可以保持20%盈利增長，而且現時估值吸引，適合持有長線投資。

　　安里控股主席兼行政總裁黃偉康則對《經濟通通訊社》表示，雖然近年學校數目增加，但其負債率偏高是一個憂慮，「之前發行的可換股債券是為了集資進行併購，未來有一定利息開支，加上若債券換成股份，對現有股份造成攤薄效應。」翻查中教截止今年2月底止的中期業績報告，按照總借貸與總權益計算的資產負債比為10.7%，而截至2018年8月31日止僅為3.7%。

　　此外，不少企業例如中教計劃在大灣區發展教育業務，他對於大灣區概念能否真正增加人流有所保留，認為需要一段時間驗證。

宇華拓大學業務 海外拓展協同效應

　　宇華教育(06169)於河南省營運民辦學校逾18年，業務涵蓋幼小、中學及大學，目前於河南省有27所學校，於湖南省及泰國則各有1所。今年中期純利按年增加逾六成至3.3億元人民幣，主要是由於多間學校的招生人數及學費增加及收購其他教育公司，令收入上升。

　　招商證券於今年5月初發表報告指出，宇華近年於大學教育方面的業務加強，對比2016年，大學的比例由37.7%增至今年的58.7%；而且今年業務增長受惠收購及架構重整，學生人數及學費上升，而集團未來亦將繼績以收購海內外的大學為主。

　　花旗集團於5月初發表報告，重申對宇華的「買入」評級，但下調其目標價由5.9元降至4.8元，原因是新收購的學校重整需時。花旗認為，宇華仍在國內幼稚園至大學教育一條龍業務中佔有品牌優勢，以及擁有獨待的管理系統及文化、課程的版權，但亦憂慮其在河南發展之業務過於集中。該股目前報3.31元。

　　黃偉康表示，宇華在增加大學業務佔比方面成功轉型；然而，由於開設大學的門檻比較高，並非每所教學機構均可以做到，因此目前整個行業的發展仍處於健康水平。

　　另一方面，宇華於今年2月斥資2.2億元收購泰國斯坦福國際大學，首次向海外教育行業擴張。黃偉康認為，企業選擇向海外擴張，主要因為國內其他省市已有一定競爭；加上開設專上學院或大學的門檻比較高，直接選擇在海外併購會比較容易，而對比已發展國家，東南亞地區收購的難度亦較低，且當地對國際學校亦有需求。

　　郭家耀預料，企業仍以內地業務為大本營，難言向海外發展會成為未來趨勢；不過，發展海外教育可與國內業務產生協同效應，例如以提供海外交流機會吸納新生。

線上教育風險低 新東方估值不吸引

　　主打線上教育的新東方在線(01797)在今年3月上市，聯席行政總裁孫東旭表示，過去公司主要業務是大學教育，近期加大中、小學教育課程的投入，並在去年暑假進入了K-12的大班市場。

　　花旗集團在5月的報告中首予新東方在線「買入」評級，目標價為14.1元。該行指出，公司在內地在線教育提供者中較突出，除了為大學、中小學生及學前兒童提供在線補習服務外，亦有為機構客戶提供教育內容，上財年公司學生登記人數近200萬，按年增92%。

　　大摩在5月發表報告，大摩首予新東方在線「增持」評級目標價13元，相信其網上平台Koolearn的基礎教育業務收入於2018至2021年將錄得102%複合增長率，惟今明兩年因投資業務致仍會錄得虧損，料至2021年將錄得盈利。

　　黃偉康指，線上教育的優勢在於其有科網的概念，未必需要太多硬件設備，較容易控制成本，但網上課程的成效仍然需要時間認證。此外，他對於該股的未來盈利增長有保留，因為儘管最新學生的登記人數增長有九成，同期收入只有46%的增長，反映部分已登記用戶未必使用相關服務。

　　除了對其利潤有保留之外，他表示，該股估值亦不算吸引。對於部分大行給予近14元的目標價，他直言太高，「尤其是如果中期業績無法交貨，股價會有下跌的風險。」該股目前報9.82元。

　　另外，騰訊(00700)是該公司的戰略投資者，為持股9.66%的第二大股東。黃偉康指，並非每一隻騰訊投資的概念股份都可以炒得很高，況且就算有實質的合作，對比起其他知名的教育機構，在線教育亦未必有優勢。

　　郭家耀亦表示，在線教育定位屬輔助為主，提供補習課程；儘管其成本較主流學校為低，但其經營模式仍需時間觀察，如留意收生人數、學費及盈利的增長，了解公司的執行和管理能力。他又指，目前暫時未見政府嚴厲規管線上教育，因為其課程以配合考試為主，內容不會有太大問題，而且以補習性質居多，非正規課程，故相比傳統教育的政策風險較低。

國際學校競爭大 楓葉毛利率相對低

　　以國際課程為招睞的楓葉教育(01317)，在國內營運國際學校逾二十四年，提供學前教育至第十二年級雙語教育。截至2019年2月底，該集團擁有93所學校，分別位於中國、加拿大及澳洲共23個城市，當中約2成學生為高中生；但過去半年學生平均學費下降約8.1%，主要乃因新併購學校的學費低於現有學校的平均標準；以及小學及幼兒園收取的學費較低所致。

　　黃偉康指，雖然楓葉教育主要業務是國際學校，但仍受新修訂的監管條例監管。此外，雖然今年高中學校數目由13所增加至15所，但是高中人數卻下跌9%，反映市場競爭增加，「其他教育機構與海外知名學校合辦課程亦非難事，加上國際課程入學門檻較低，其(半年度)毛利率(只有約43.9%)亦相應較低。」

希望教育持續擴展 目標價1.5元

　　在目前上市的中資教育股中，黃偉康比較看好希望教育(01765)及睿見教育(06068)。希望教育擁有八所高等院校，為同類上市公司中最多；公司在最新一份業績報告中表示，將繼續進行併購，搶緊職業教育的機遇，於高等教育入學率較低、人才需求較旺盛的地區建立高等職業學院。

　　黃偉康指出，希望教育的校園數目增加，預料下半年的收入亦有相應增加，給予六個月的目標價1.5元；而睿見教育的目標價則為5.2元。郭家耀亦看好睿見教育，因其在新增學校方面較為積極，在執行方面亦理想，預料學費增長平穩及能夠控制成本。

　　睿見教育主要在華南地區經營小學及中學民辦教育，截至今年2月底止六個月期間於中國九個校園經營11所學校，期內總招生人數增加三成二，至約五萬四千多名學生。

表列部分中資教育股去年度業績比較

表列部分中資教育股股價表現

撰文：余嘉欣

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