《環球布局》多年來，研究價值投資和討論這種投資風格何時受追捧或被捨棄的文章不勝枚
舉。我們認為估值差距是能有效預測價值股周期規律的實用工具，我們亦發現推動價值股表現出
色背後的行為原因。我們認為導致價值股表現異常的主要因素純粹是一種基本情緒－－恐懼。價
值投資是一種在市場出現恐懼情緒，程度足以導致價值股估值跌至最大折讓水平，繼而強勢回升
和表現領先的策略。
＊如何衡量恐懼？＊
回顧１９７５年至２０２２年期間過去六個價值股周期的整體美股表現，我們注意到在市場
危機或經濟衰退期間都會出現非常大的估值差距，隨後逐步收窄。當差距收窄，價值股的表現往
往會大幅領先。在價值股周期開始或將近開始時出現市場錯位期間，估值差距顯著擴大，顯示恐
懼情緒可能成為刺激因素，並有助延長價值股的出色表現。
根據我們的初步研究，信貸息差擴大的幅度和持續時間，以及估值差距的幅度和收窄時間，
可能會影響價值股的表現。數據顯示危機很有可能令估值差距和信貸息差變得非常寬闊。危機過
後，估值差距開始收窄，啟動一輪價值股周期。
＊幅度和持續時間至關重要＊
除了估值差距外，信貸息差的幅度和信貸息差保持寬闊的持續時間亦可能影響價值股的表現
。借鑑過去的價值股周期，最大歷史估值差距都顯得非常寬闊，較長期歷史水平高出兩個標準差
。然而，從信貸息差的角度來看，差距顯著擴闊的持續時間出現較多變數。
回顧歷史，價值股曾在２０００年代初期錄得最大幅領先增長股的表現，當時估值差距和信
貸息差都顯得寬闊，而這種寬闊差距維持一段較長時間。當信貸息差僅僅在一段短時間內維持寬
闊水平，例如在環球金融危機爆發後，價值股只有稍為領先。在研究中的六個價值股周期中，
１９９０年代初期時的最大信貸息差處於最低水平，價值股領先的幅度遜於其他周期。此跡象似
乎反映信貸息差的幅度越大和寬闊差距持續的時間越長，代表市場恐懼程度越高，價值股領先的
潛力便越大。
＊當前價值股周期的啟示＊
細看當前由疫情觸發的價值股周期，信貸息差處於非常寬闊水平的時間只持續３個月。然而
，隨著估值差距在過去數月收窄，信貸息差開始擴闊。若估值差距和信貸息差維持這個趨勢，當
前的價值股周期或可延長。我們認為投資者的行為偏向會影響所有投資。無論是哪種因素，例如
芝加哥期權交易所波幅指數、股價波幅、信貸息差，或是任何其他反映恐懼的因素，我們都認為
這種情緒有助推動價值股表現領先。
《富蘭克林鄧普頓亞洲分銷業務總監及布蘭迪環球投資管理亞洲區顧問 塔里克》
＊《經濟通》所刊的署名及╱或不署名文章，相關內容屬作者個人意見，並不代表《經濟通》立
場，《經濟通》所扮演的角色是提供一個自由言論平台。
【你點睇】本港主要銀行跟隨美聯儲減息，你對樓市前景有否信心？► 立即投票
(客務熱線︰2880 8678)
