《寰宇宏觀－沈家麟》人民幣是主動還是被動貶值？

　　《寰宇宏觀》近期人民幣匯率再次走低，在岸人民幣兌美元跌幅擴大至２５０點，跌破
６﹒７５的關口。近期人民幣匯率結束了２０１８年一季度的強勢升值，進入快速貶值通道，再
度引起市場高度關注，特別是隨著金融市場對外逐漸開放，境外機構無論在股票還是債券市場的
參與度都越來越高，如果人民幣貶值預期增強，資金持續流入的狀態可能逆轉，進而引發資產價
格的調整。

＊近期人民幣貶值幅度遠超美元指數漲幅＊

　　從人民幣和美元的走勢來看，在４至５月人民幣貶值幅度明顯小於美元指數的升值幅度，但
２０１８年６月１５日以後，人民幣貶值幅度明顯大於美元的升值幅度。人民幣在６月１５日後
進入快速貶值通道，主要是由於當天美國出台對華５００億進口額的關稅清單，貿易戰進入了新
的階段。同時聯儲局在前一天加息，中國人民銀行並未跟隨。央行沒有跟隨加息的直接結果就是
中美利差的進一步收窄。

＊貿易戰和市場的寬鬆，預期是加速貶值的主要原因＊

　　貿易戰不斷升級以及關鍵時點的逼近引發了人民幣匯率的大幅波動。６月１５日美國徵稅清
單的正式公布以及６月１６日中國宣布反擊措施以及美國隨後威脅的製裁額度再擴大２０００億
，貿易戰的博弈使得匯率市場波動劇烈，市場上的擔憂情緒直接反映在人民幣匯率上。另一方面
，人行並未跟隨美聯儲加息，中美利差持續收窄。同時在６月２４日實施定向降準，增加貨幣供
給，央行偏鬆的貨幣政策和美國的貨幣政策方向相反，市場預期中國的貨幣政策會進一步寬鬆，
人民幣貶值壓力進一步加大。

＊人民幣貶值非央行主動而為之＊

　　事實上，今年１月份至５月，人民幣整體大致保持平穩。從４月中開始，美匯指數開始走強
，人民幣略貶值仍保持穩定。到６月中起，人民幣加快貶值，貶值幅度高於美匯指數升值幅度。
有人說近期人民幣貶值主因是美元升值，原因是人民幣在６月１５日後加快貶值，而聯儲局在前
一天加息，中國人民銀行並未跟隨，並於６月２４日降準，結果中美利差收窄，進一步推低人民
幣走勢。不過，儘管人行在３月份跟隨美聯儲加息，但在４月份推出了１００個基點降準，在此
背景下人民幣卻保持異常穩定，證明息差因素或貨幣政策差不能完全解釋人民幣走勢。
　　事實上，在６月１５日當天，美國出台對華５００億進口額的關稅清單，６月１６日中國宣
布反擊措施以及美國隨後威脅將製裁額度再擴大２０００億，市場上的擔憂情緒反映在了人民幣
的匯率上，而人民幣巧合地在這個時間上開始急速貶值，引來主動貶值的說法也毫不意外。由
２０１７年５月份引入逆周期因子後，人民幣兌美元重返升值走勢。到今年１月份，央行決定暫
停逆周期因素，之後人民幣大致保持穩定。在貿易戰開始前，人民幣加快貶值，亦是人行對外的
一個強烈信號，中國還有強力武器－匯率－應對美國挑起的貿易戰。
《Ｆｕｎｄｓｕｐｅｒｍａｒｔ﹒ｃｏｍ投資組合經理　沈家麟》