《「香」講積金－香敏華》沃什放鷹，債券未必受挫

　　8月底，沃什(Kevin Warsh)在傑克遜霍爾年會（Jackson Hole，又稱全球央行年會）上發表了他作為聯準會主席的首次重要演講。市場解讀其言論偏鷹派，預期聯儲局加息的機會增加。

　　在會上，沃什明確表示，聯儲局仍然以2%的通脹目標為首要任務，而近期通脹數據的改善，未必足以證明物價壓力已經完全受控。他更指出，目前金融環境未必如市場想像般緊縮，聯儲局仍有「工作要做」。市場隨即解讀為加息大門並未關閉。

　　彭博數據顯示，10年期美國國債孳息和美匯指數於8月28日皆彈升，或反映市場對美國加息的擔憂。不少投資者對2022年的債券大跌市猶有餘悸，因而對於債券投資卻步。筆者認為，投資者毋須對債券前景過份悲觀。2022年聯儲局為了控制通脹，在短時間內把利率由接近零水平大幅提高至5%以上。由於債券價格與利率走勢相反，利率急升令債市錄得數十年來最差表現之一。不過，今天的情況與2022年其實有很大分別。當年市場面對的是史無前例的急速加息周期；今天即使沃什態度鷹派，市場討論的只是會否再加息一至兩次，而不是由零利率重新大幅跳升。根據彭博數據，10年期美國國債孳息由6月底的4.47%升至8月28日的4.72%，期間，反映全球債券回報的彭博環球債券總回報指數波動持平，投資者或已消化加息預期。

　　事實上，目前美國息口已處於相對正常的水平，利率可能在偏高水平停留更長時間，對一些著重收息的投資者而言頗具吸引力。此外，很多人持有債券，目的其實不是追求最高回報。如果單純比較長期回報，股票自然較具吸引力。但投資組合管理最重要的並非追求最高回報，而是在不同市況下保持穩定。當股票市場出現調整時，債券往往能夠發揮緩衝作用。即使今年債券回報未必特別亮麗，但其作為分散風險工具的角色並沒有改變。

　　比起未來一次半次加息，筆者認為投資者更值得留意一個較長遠的課題，就是「金融壓抑」(Financial Repression)。這是一個聽起來有點學術的名詞，但其實概念很簡單。過去十多年，各國政府累積了大量債務。當債務愈來愈多，政府自然不希望利率長期維持太高，否則單是支付利息的開支已十分驚人。因此，市場近年愈來愈多討論，未來政策方向很可能並非容許利率無限制上升，而是透過不同方式令利率維持在一個相對可控的水平。例如近期市場討論美國財政部的國債回購計劃，以及如何穩定長年期國債市場，某程度上都反映市場開始關注這個問題。

　　從投資角度看，即使利率維持在一個不太低的水平，如果通脹長期高於利率，資金購買力仍有機會慢慢被侵蝕。故此，投資者需要思考的，不只是利率升跌，而是如何配置資產，令實質回報跑贏通脹。《永明資產管理高級投資策略師　香敏華》
　
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