《基金觀點》施羅德投資：強勁企業盈利及AI技術發展或續支持環球股市，新興市場股票估值仍合理

　　施羅德投資環球股票投資總監Alex Tedder及施羅德投資新興市場股票主管Tom Wilson指，已發展市場的投資者依然面對股票估值偏高、政策不確定及某些行業板塊龍頭集中的挑戰，但企業盈利強勁及人工智能技術發展等利好因素，或可帶來可觀的股票上升潛力。與此同時，新興市場的股票估值仍然合理，預期企業盈利增長勢頭有望持續，而美元跌勢將是明顯的推動力。一如以往，要駕馭環球股市格局，深入了解個別市場、行業板塊，以至單一公司的獨有驅動因素和風險仍然關鍵。
　
*市場樂觀情緒普遍，投資者料明年經濟增長強勁*

　　儘管股市集中度和估值相對偏高，以及對潛在AI泡沫或過熱情況的憂慮漸增，但環球股市的前景未必悲觀。經濟增長動力持續、強勁企業盈利的支持，以及對新科技的結構性投資，或可在一段時間內繼續支持環球股市。

　　2024年，在宏觀經濟和地緣政治充滿不確定性的背景下，環球股市以美元計仍錄得18%的回報。2025年至今，儘管國際政治局勢持續動盪，環球股市再次表現非凡，以美元計的回報率已達20.5%。這背後有多個因素驅動。受惠於龐大財政刺激措施（如《大而美法案》）、高水平的資本開支（尤其來自大型科技公司）、穩健的工資增長及低廉的能源價格，美國經濟依然強韌。特朗普總統的關稅政策加速了美國境內投資，而且至少到目前為止，並未導致通脹加劇。這一切的整體結果是強勁的企業盈利增長，標準普爾500指數的2025年全年盈利按年增長或達13%。因此，投資者普遍無視地緣政治噪音，轉而專注基本因素，實不足為奇。

　　世界其他地區的樂觀情緒同樣普遍，歐洲和亞洲股市均創下多年來最佳回報。然而，這兩個地區至今為止的回報驅動因素略有不同，經濟動力和企業盈利增長都只屬溫和；估值重估(re-valuation)是主要因素。投資者正預期2026年宏觀經濟將會復甦，市場整體共識預測經濟增長強勁，現時預測歐洲、亞洲和美國2026年的盈利增長將介乎12至15%。

*較高股票估值或可持續，甚至可能進一步攀升*

　　一個合理的憂慮是，市場早已過度反映了樂觀的經濟增長前景。若與近期歷史比較，幾乎全球所有股市估值都顯得昂貴，其交易倍數遠高於15年來的中位數。周期調整市盈率(CAPE)或市值與本地生產總值(GDP)比率（巴菲特偏好的指標）等長期基本面指標均已亮起紅燈。質疑者當然可以指出，歷史上市場總會回歸均值(revert to the mean)，這意味著股價較現水平有顯著的下行空間。

　　雖然這風險確實是日常討論中一個不容忽視的重大議題，但在此指出的種種市場動態，讓人相信偏高的股票估值暫時仍可持續。許多國家的短期利率有望回落，為股市倍數提供支持，尤其是在美國。隨著對中國、印度或巴西等經濟體的信心水平改善，這些市場的資產需求或會轉強，尤其是考慮到分散風險的作用。

　　結構性因素，例如中國轉型為科技巨頭（在電動車、可再生能源和機械人等行業已相當明顯），其影響力也可能被市場低估。同樣，歐洲科技基建和能源轉型等結構性驅動因素的重要性，基本上仍被低估。這些因素都顯示，相對較高的股票估值或可持續，甚至可能進一步攀升。

*股市集中情況並非壞事，對AI技術未來發展信心仍存*

　　市場對股市集中度的關注是可以理解的，尤其是在美國。十大科技股現時已佔標普500指數市值約40%，創下歷史新高。回顧歷史，每一次重大的創新階段，都伴隨著較長時期的股市集中情況。與以往不同，目前由科技驅動的創新浪潮由多個創新周期組成，其中最近（也是最快）的一個周期，在大型語言模型（亦即生成式AI）領域表現尤為顯著。

　　科技「七巨頭」（Magnificent Seven，即Alphabet公司、亞馬遜、蘋果公司、Meta、微軟、英偉達和特斯拉）的股價表現，一直由對AI基礎建設的龐大投資所推動。近年企業資本開支的增長，只佔其經營現金流的較小部分。如果它們認為合適，支出最高的公司仍有空間進一步大幅增加開支。

　　隨著上述數字增長，市場對股票投資回報及目前AI供應鏈內在循環性的懷疑也隨之增加。考慮到2025年最大的幾家公司佔標普500指數總資本支出超過70%，整體美國股市的命運，可以說取決於對AI技術未來發展的信心持續。目前，這信心依然存在。雖然出現了一些「非理性繁榮」的跡象，反映在那些股價表現突出但還沒錄得盈利甚至沒有收入的AI相關公司。然而，這些公司的總市值很小。目前更重要的問題是，AI模型能否以合理的速度實現變現以印證上述巨額支出。令人鼓舞的是已有一些正面跡象，Google母公司Alphabet報稱AI相關部署對雲端、互聯網搜尋甚至　YouTube的收入增長作出了實質貢獻。

　　值得注意的是，ChatGPT本身已產生收入，預計2025年度收入約為200億美元。根據分析，到　2030年ChatGPT模型可能產生2000億美元的收入。這讓其母公司OpenAI目前5000億美元的市場估值變得具體。如果該公司上市，10倍的預測市銷率並非不切實際，這相當於2萬億美元的市值。鑑於AI晶片製造商英偉達目前的估值約5萬億美元，對AI投資的熱情突然變得相當理性。

*當股市調整來臨，可增對某些醫健、消費及公用股配置*

　　施羅德投資對2026年環球股市前景的樂觀態度並未減低對潛在風險的警覺。如果股市表現如預期般持續上升，出現重大調整的風險會變得更嚴峻。這在估值已處於偏高水平的情況下尤為真實。「牛市不會因年老而終結」這句古老格言在現時或依然有效，這代表必須有一個催化劑才會引發大幅調整，目前並沒看到明顯的催化劑。然而，催化劑遲早會出現，最有可能來自債券市場。特朗普的政策雖然在短期內持續生效，但可能正以更高通脹和猖獗的美國聯邦政府債務的形式埋下隱患。同樣，英國經濟在尋找增長途徑方面已舉步維艱，可能會被稅收資助的政府支出重擔壓垮，最終需要救助。

　　當中還有多個其他潛在催化劑，任何一個都可能促使股票估值調整至更正常水平。在這種情況下，大多數資產的表現將相對差勁。然而，在股票市場中，仍有一批被冷落、現金收入能力強且資金充裕的公司可能表現相對較好。當股市調整來臨時，精選並增加對某些醫療保健、消費及公用事業股的配置，可能會提供有效的分散投資作用。
　
*中國內地極具創新力和競爭力，對中國股市保持建設性看法*

　　新興市場股票在2025年表現強勁，跑贏環球股票。經歷十多年的表現落後後，是否處於轉捩點？新興市場股票在2026年能在多大程度上繼續提供良好的美元計回報？新興市場不盡相同，因此將其各個組成部分分開來看會有所啟示。中國內地、台灣、印度和韓國佔MSCI新興市場股票基準指數的80%。

　　中國內地面臨結構性和周期性經濟逆風，然而極具創新力和競爭力，加上其產品質量持續改善，正推動進口替代及出口市場份額的持續增長。中國內地股票市場非常廣闊，可以找到多個獨特的個股投資機會。此外，短期內，充裕的資金流動性仍是比名義增長更強的股價驅動因素。宏觀地緣政治緊張局勢將持續，但事實證明，中國內地在稀土加工和磁鐵行業方面的主導地位是一個關鍵的籌碼，可以保護中國免受過度的美國關稅和非關稅行動影響。股票估值已從12個月前的低位回升，但仍屬合理，對中國股市保持建設性看法。

*印度結構性增長獲廣泛認可，謹防台灣韓國科技股股價過高*

　　印度在2025年的美元計回報疲軟，在經歷一段長時間的跑贏大市後表現顯著相對落後。當地股票估值有所改善，雖然金融股估值具吸引力，但非金融股估值仍然昂貴。2024年和2025年，印度股票供應量顯著抵銷了境內資金流入，而印度以外的新興市場股票的估值更佳，盈利增長相似或更好。然而，相對表現可能會在某個時刻出現轉捩點。結構性增長的說法已獲廣泛認可。

　　在較短的時間範圍內，低通脹和疲軟的美元走勢促進了貨幣寬鬆政策，也看到了一些適度的財政寬鬆。這應支持名義經濟增長從相對較低的水平復甦。另一個催化劑可能來自關稅減免，因為美國對印度進口俄羅斯原油的關稅溢價可能會在某個時候取消，即使印度對美國的服務出口仍存在風險。最後，如果AI趨勢逆轉，印度可能會受惠於資金流向的重新導向。

　　接著談談台灣和韓國。台灣的基準指數比例目前為85%科技股，韓國則為50%。AI硬件支出是2025年兩地強大的股市表現的驅動因素。雖然管理層評論、正面的企業盈利動態以及資本支出指引的進一步實質性增加，加強了對AI相關科技需求將持續至2026年的看法，但2027年的相關資本支出仍存在不確定性。關於AI變現的時機、超大規模企業盈利回報的攤薄以及潛在的電力限制，仍存在懸而未決的問題。目前，鑑於其強勁的盈利勢頭，看好資訊科技行業板塊，但相關股票估值已經上升，投資者應保持紀律，謹防那些股價跑得比基本面快的科技公司。
　
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《環富通基金頻道10日專訊》