《品中資－羅國森》招行(03698)仍是最威水內銀？

　　4月19日復活節假期回來之後，招商銀行(03968)(下稱招行)的股價承接內地A股的跌勢，單日急挫一成二(由上日的59.75元跌至19日收市的52.9元)，令市場人士吃驚！
　　根據4月18日的公司通告，原來招行免除了該行行長兼董事田惠宇的職務，由常務副行長王良接任。理論上，人事任免是企業管理的平常事，但招行這次的人事變動，確實有點神秘。
　　首先，今次的人事變動來得比較突然，事前沒有太多風聲，而且，該調動是即時生效的。另外，通告也沒有交代為甚麼要有這次的人事變動。但凡遇到這種情況，難免令有些人向壞處想。
　　田惠宇是於2013年接替當時年屆65歲的馬蔚華，擔任招行行長一職。當時田惠宇是建設銀行(00939)北京分行的行長。明顯地，當時是一次正常的人事調動。
　　招行自從2006年上市以來，就只經歷了該兩位行長的領導。從招行股東的角度，相信大家都會滿意招行上市以來的表現。
　　我自己形容，招行可以說是內銀股中的資優生，甚至是最威水的一隻內銀股，比四大國有商業銀行有過之而無不及。
　
*上市15年股價累升近5倍*
　
　　首先，股價方面，招行於2006年上市時，招股價8.55元，以昨日(21日)收市價50.8元計，15年多年來，累積上升4.94倍。如果以較專業的內部回報率IRR計，有12.2%。不要忘記，這個回報還未計股息收入呢！
　　我翻看招行上市時的資料，如果以營業收入計，過去15年，增長了12.3倍，盈利增長16.3倍，用專業的每股盈利計算，也增長了7.7倍。以上幾個數字都是冠絕一眾內銀的(詳情見表一)。
　　如果要說美中不足的地方，當然是招行的股息率是我早前列出的八大內銀中最低的，預期息率大約只有3.7厘。平心而論，這個息率水平已算及格了，但比起一向高息的其他內銀，當然有點失色。但一想到招行的股價升幅，這微不足道的股息率，又似乎不外如是呢！
　　至於其他經營指標方面，明顯地，招行的成績也遠勝其他內銀，因為招行的經營指標，大部分都名列前茅。而且，即使近年銀行業的息差不斷收窄，但招行的盈利仍然持續以雙位數增長，是其他內銀望塵莫及的。
　　如果以2021年的業績計，我比較過八大內銀股的表現，其實招行有多個指標都排首二位，其中盈利增長最高，達兩成一。其他內銀股能夠回升至低雙位數，已經是難能可貴了，但對於招行來說，這其實是輕而易舉的事。
　
*淨息差是內銀之冠*
　
　　招行的盈利增長強勁，可能跟她的息差較濶有關，在八大內銀之中，招行的淨息差(付息和收息資產的息差)最高，達到2.39%的水平。在息差不斷收窄的客觀環境下，招行能維持這個相對較高的水平，實在值得佩服。事實上，八大之中，淨息差能夠超越2%的，就只有招行和郵儲銀行(01658)(下稱郵儲行)
　　但更難能可貴的是，招行的業務質素是相當高，衡量貸款質素指標的不良貸款比率，招行是第二低的，只有0.91%，僅次郵儲行的0.82%(見表二)。
　　回說今次招行的人事變動。我相信，投資者最擔心的，就是更換舵手之後的招行，是否會繼續過去的市場主導和較進取的經營風格。我估計，過去幾日，招行股價急跌，主要因為這個不明朗因素。
　　另外，我從人事變動的通告中看到，招行是有交代田惠宇的去向，只不過寫得頗隱晦，籠統地說另有所派(內地傳媒引述消息指，田惠宇是調去母公司招商局金融集團任副董事)；而且，通告也有感謝田惠宇過去對招行的貢獻。
　　按照我的推算，這次人事變動應該只涉及個人。如是的話，今次事件，對投資者來說，可能是一次入市良機。
　　一方面，這麼一跌，令到招行的預期市盈率回落至7.8倍左右，息率也回升至4厘左右。觀乎昨日止跌之後，今早招行股價也逆市造好。我相信，招行是最威水內銀的美譽應該沒變。適逢今日招行會公布今年首季業績，只要增長勢頭不變，我認為已經可以撈底了！
《經濟通通訊社資深分析員　羅國森》