《投資筆記－黃子燊》港匯走向對港元利率、港股及樓市有何啟示？

　　近期港匯轉弱，是不少朋友均較關心的問題，在本期，筆者打算簡談一下幾個問題，分別是:(一)為何港匯近來轉弱？(二)接下來港匯走勢會如何？(三)港匯弱勢對港股有影響嗎？(四)港元利率接下來會怎麼走？最優惠利率有上調壓力嗎？(五)本港樓市會受壓嗎？
　
*為何港匯近來轉弱？*
　
　　第一個原因和加息有關。近來港匯轉弱是始於1月底，2月初，正是港美息差擴闊的時點。我們可看到由於美國的加息預期，港美息差在2月初開始一路拉闊，由原先兩者差不多(1月31日時，3個月港美息差是-0.22%，6個月港美息差是0.048%，即6個月美元倫敦銀行同業拆息(Libor)只略高於同期的港元銀行同業拆息(Hibor)；3個月Libor甚至低於同期Hibor)，變成執筆時美元倫敦銀行同業拆息顯著高於港元銀行同業拆息(6個月的息差是0.67%，3個月的息差是0.61%)，這就做成了套利空間，令部分人借港元，買美元去套息，令資金流向美元，港元匯率因而轉弱了。
　
*港銀行體系結餘持續下降*
　
　　第二個原因和香港銀行體系結餘有關。我們可看到香港銀行體系結餘近期持續下降，從去年9月的約4570億，減至目前的約3380多億。銀行體系結餘的下降意味資金短暫離港，這也會導致到港匯轉弱。
　
*本港近來缺乏大型資本市場活動*
　
　　第三個原因是港股市場近來波動性比較大，亦沒有大型集資活動，缺乏國際資金流入，令港元需求減少，這亦是令港元匯價偏弱的原因。
　
*接下來港匯走勢會如何？*
　
　　參考歷史數據，加息周期內港元應會相對弱勢。例如2004年6月開始，2007年9月完結的加息周期，期間美元兌港元平均值在7.7843；2015年12月開始，2019年7月完結的加息周期，美元兌港元平均值在7.8035，兩者均較長期美元兌港元平均值7.7802為低。主要原因是加息期內港美息差會持續，令套利空間維持。金管局亦預料有較快及較多觸及弱方兌換保證，這亦和我們預期相符。
　
*港匯弱勢對港股有影響嗎？*
　
　　參考自2008年開始的數據，在一般情況下，港匯和港股的相關性並不明顯，即港匯轉弱，並不代表港股也會走弱，反之亦然。然而，當港匯去到極值(極端水平)時，港匯作為指標對港股的影響便會相對顯著。當港匯在貼近強方兌換保證(即港元極強，貼近1美元兌7.75港元的上限時)，港股的表現會傾向較佳。相反，當港匯貼近弱方兌換保證(即港元極弱，貼近1美元兌7.85港元的下限時)，港股的表現會傾向較弱。例如2018年初開始到2019年中，港匯均貼近弱方兌換保證，恒指由33154點跌至24585點。相反，在2020年4月至2020年12月，港匯貼近強方兌換保證，恒指由21696點升至26819點，而不少個別板塊更十分強勢。這背後相信和資金流向有關，港匯極度強勢意味大量資金流入，相對有利於資本市場，反之亦然。而正如我們上文所說，加息期內港元會相對弱勢，金管局亦預料港匯會較多觸及弱方兌換保證，則雖然港股現在目前估值相當低殘，再下跌空間有限，然而上行空間亦會受制了。
　
*港元利率接下來會怎樣走？*
　
　　港元利率主要是兩個，一個是香港銀行同業拆息(Hibor)，一個是最優惠利率(P)。就著香港銀行同業拆息，基本上和倫敦銀行同業拆息(Libor)亦步亦趨，故此在接下來的加息周期中，沒有懸念是會持續走高。
　　而就最優惠利率，自從2008年後(即過往14年)，最優惠利率只在上個加息周期的尾聲，即2018年9月尾，上調了八分一厘，即0.125%。那在本次加息周期又會否上調呢？首先，我們看回歷史數據，最優惠利率在銀行流動性較緊張的時候，便會有一定上升壓力。然而，雖然在加息周期下，資金傾向離港，銀行體系結餘也因而下跌，但上個加息周期，銀行體系結餘從4260億減至590.84億，最優惠利率基本沒有上調壓力，只上升了0.125%，而目前銀行體系結餘尚有3380億，雖然預計會持續流出，但以近月每月減少150億的速度看的話，即使假設流出速度加快一倍至每月300億，也要9個月才到達上次的低位590億水平，在此角度看，今年內最優惠利率提升壓力不高了。另一方面，最優惠利率和銀行同業拆息的息差固然有一定指向性，但回顧歷史數據，在銀行體系結餘處於較低水平時有關關係顯著，故此銀行體系結餘應是目前須優先留意的東西了。
　
*本港樓市會受壓嗎？*
　
　　加息和樓價的關係並不顯著，始終如果息率的變化不太大的話，樓價的主導因素還是供應及人口結構。就著我們對樓市的中長期觀點，請參考我們之前發布的《香港樓市展望報告》。如果只看短期，我們想指出兩點，第一，雖然大部分按揭是以香港銀行同業拆息加利差(即Hibor mark up, 例如Hibor+1.2%)來計算每月供款利率，而銀行同業拆息會在加息周期上升，然而由於絕大部分按揭均有最優惠利率減某個數(例如P-2.5%)作為封頂利率，故此即使香港銀行同業拆息上升，但實際供款利率不會上升太多(因為有封頂)，故此對樓價實際影響有限。第二，如果看上一個加息周期和中原城市領先指數作對比，可看到在加息周期期間，樓價實際上是往上升，這最少佐證了加息並非左右樓價的單一因素。故此，即使在加息周期，但只要最優惠利率沒有大變動，樓價也不會因加息因素而太過受壓了。《晉裕環球資產管理投資組合經理　黃子燊》
　
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