【內房困局】政策縱放鬆隱患卻未除，惟可留意中海外潤地及龍湖

　　《經濟通通訊社記者李崇偉２６日報道》近日內地當局似有放寬房企發債融資限制的跡象，
市場甚至揣測或會放鬆「三條紅線」，高盛等外資甚至提前布局抄底內房債，惟中央現仍未如市
場預期作調整。隨著內房美元債料快進入付息到期高峰期，而且房企的表外債究竟有多少亦令市
場擔憂，料將持續困擾內房股表現，未宜急於買貨，縱要買貨也只能考慮有國企央企背景的優質
內房股，並要有中長線持有的準備。
　
＊標普料到期債務明年初見高峰，違約情況增多＊
　
　　對於內房債務，評級機構標普最近就指，展望未來５個季度，包括離岸及國內債券市場將有
８４０億美元的債務到期，預計違約率正在上升。據標普近期統計，對於評級「Ｂ＋」或以下的
企業，到期債務支付的第一個高峰將於明年１月出現。標普又指政策已經導致一些開發商違約，
加上一些開發商大量使用表外債務或有未經披露的隱性債務，也導致難以摸清真實的債務到期狀
況。標普預計，未來６至１２個月違約情況將增多。另穆迪指，考慮到信貸收緊及銷售下跌，內
房的流動性壓力將會持續，內房的再融資風險，尤其是那些財務狀況不佳且短期債務到期的企業
的再融資風險仍高。惠譽則預計，明年中國房地產銷售將同比收縮１０至１５％，未來三個月或
出現更多違約或債務重組事件。不過，三間評級機構都認為，政府對行業會作出適當的政策調整
，藉以穩定市場信心及房企的境內外融資環境。
　
＊恒大等或有巨額表外債，應押注經營穩健內房＊
　
　　另摩根大通估計，恒大等內房股存在巨額表外債務。摩通指，房企將有息債轉為表外債務，
如商業票據、理財產品和永續債等，以符合三條紅線融資要求。中國恒大（０３３３３）是最極
端的例子，估計其淨負債率至少為１７７％，而不是報告的１００％，由於部分表外債務沒有公
開數據，實際負債率可能更高，估計恒大隱藏債務佔總負債的５５％。摩通又估富力地產
（０２７７７）負債率為１３９％，而不是報告的１２３％；融創中國（０１９１８）負債率為
１３８％，而不是８７％。
瑞銀近日則稱，內房板塊看起來很有吸引力，但投資者必須甄別個股，應押注國有、優質、融資
成本較低的地產股。瑞銀又指，中國可能有更多房地產支持性措施出台，但資金渠道和銷售收入
仍是關鍵。
　　中信證券亦指，市場對地產企業的擔心，主要來自盈利能力下降和資產負債表質量，但部分
企業經營十分穩健，資金成本上行壓力極小，故看好信用紀錄和業務結構適應新時代的龍頭企業
，推薦龍湖（００９６０）、碧桂園（０２００７）和華潤置地（０１１０９）等。該行又指，
房地產開發行業會長期存在，而行業藍籌的估值也達到了歷史性的底部，其中頭部高信用公司經
營持續，資產負債表健康。
　
＊中海外屬全國性國企，潤地各類項目發展更平均＊
　
　　不過要買內房股，要留意其波幅大，即使優質內房，近年股價大多都是有波幅無升幅。其中
行業龍頭中國海外（００６８８）屬國有企業，財政狀況最健全，容易獲得貸款，而且是全國性
的發展商，不會太側重某一個地區，只是其地產項目只集中住宅，欠缺商場和寫字樓項目。而近
兩年公司即使盈利不再高增長，但仍有溫和升幅。另中海外的股息率高，預測息率逾７％，持有
就算不賺價也可賺息。
　　如說到規模較大，以全國性發展為目標，且住宅和商業物業並重，華潤置地（０１１０９）
的地產項目更平均，既有住宅，也有寫字樓和商場，也是全國性的發展商，業績或比中海外更好
，是少數過去幾年股價有升幅的內房股。另龍湖（００９６０）亦為優質內房，業務覆蓋內地
６１個城市，項目及土儲多集中於一二線城市，賣樓能力強，並有強勁收租能力，已開業商場共
有４０個，建築面積為３８７萬平方米，整體出租率為９４﹒７％，而商場於疫後已見復甦。
　
＊熊麗萍：國企央企可小注吸納，惟防或有「特別任務」＊
　
　　駿達資產管理投資策略總監熊麗萍指，內房政策近期雖見放鬆，但還是只宜小注吸納具國企
央企背景的內房股，負債高的則不宜沾手。她推薦華潤置地及中海外，另越秀地產
（００１２３）股息高，股價雖落後但較穩定，且資金充裕，亦值得考慮。不過，因國企或會接
到中央「特別任務」，購買有問題房企資產，資產質素如何難料。整體來說，隨著年尾銀行、房
企及有投資內房債券、產品公司的結算粉飾需要，料再有政策也以寬鬆居多，至於物管股則暫不
宜吸納，內房銷售不振，物管公司也不會好到哪裏，且最近見有母企配售物管子公司股份，有一
定風險。
事實上，三條紅線對於一向負債偏高的內房股極不利，直接影響了未來房地產市場的競爭格局，
阻擋高槓桿房企的擴張途徑，中小型房企再難快速成長，行業會加快汰弱留強，因此買內房股最
好選優質的，否則風險會很高，其中華潤置地及中海外年初至今仍見不俗升幅，越秀地產亦有升
幅，龍湖則跌幅不大，都值得考慮。