小鵬上季虧損擴大毛利率遜預期曾插近半成，大行意見分歧點部署？

　　《經濟通通訊社１６日專訊》「造車新勢力」小鵬汽車（０９８６８）昨日收市後公布第三
季業績，雖然經調整虧損擴大至２８億元（人民幣．下同），但仍好過市場預期，惟收入、毛利
率及交付量均遜預期。公司預料第四季收入增８６％至９９％，汽車交付量料增逾倍。董事長何
小鵬則稱有信心明年底前降低成本２５％，令毛利率明顯提升，惟績後大行意見分歧，大和及花
旗均維持其美股「沽售」評級，大摩則籲增持。小鵬績前３日累升逾一成，今日即借勢回吐，最
多跌近半成。公司前景如何？可否吼位吸納？
　
＊第三季經調整虧損擴至２８億人幣，第四季收入料增最多１倍＊
　
　　小鵬汽車公布第三季虧損按年擴大６３％至３８﹒９億元，相當於每股普通股虧損２﹒２５
元。期內非公認會計原則淨虧損按年擴大２６％至２７﹒９億元，相當於每股普通股虧損
１﹒６１元；總收入８５﹒３億元，按年升２５％、按季升６８﹒５％，惟稍遜預期的８５﹒８
億元，且是公司上季指引的下游水平。期內，毛損２﹒３億元，而對上一年同期毛利９﹒２億元
；毛利率負２﹒７％，遜預期，去年同期毛利率１３﹒５％。第三季汽車交付量為４０００８輛
，按年升３５﹒３％，遜預期；汽車銷售收入增加２５﹒７％至７８﹒４億元；汽車毛利率負
２﹒７％，而對上一年同期汽車毛利率為１３﹒５％。
　　公司預期，第四季總收入將介乎１２７億至１３６億元，按年增加約８６﹒１％至
９９﹒３％；汽車交付量將介乎５９５００至６３５００輛，按年增加約１０１﹒２％至
１１４﹒７％。
　
＊何小鵬：有信心明年底前降本２５％，小鵬Ｘ９今年底上市＊
　
　　小鵬汽車董事長兼首席執行官何小鵬稱，從今年第三季開始，公司進入了初步的正循環，今
年起的變革將會在２０２４年及以後更明顯體現，並期望明年第四季進入高速發展的「大正循環
」。而公司和大眾汽車合作進展非常快，很有信心加速甚至超越原定計劃在２０２４年底降本
２５％的目標，從而令明年毛利率得以明顯提升。小鵬汽車聯席總裁顧宏地就指，新產品和技術
降本驅動集團毛利率改善，第四季自由現金流將會更大幅度地改善，這是公司走向長期規模盈利
的起點。
　　新車推出方面，何小鵬指，「扶搖」架構下的首款旗艦車型小鵬Ｘ９將在今年年底正式上市
、公布定價，１月初開始交付，目標成？大型純電ＭＰＶ市場銷量第一的車型。至於與滴滴戰略
合作的全新品牌首款Ａ級智能純電轎車（項目代號：ＭＯＮＡ）的研發進展順利，預計將於
２０２４年第三季上市。未來，小鵬汽車將在主流１５萬元級市場區間率先推出支持自動駕駛的
車型。
　　智能駕駛發展方面，何小鵬指，人工智能（ＡＩ）正重新定義智能電動汽車的技術架構以及
車企的商業模式，並將成為成功車企的必備核心能力。從現在開始的５年將是智能輔助駕駛的爆
發期，明年將是用戶選用ＸＮＧＰ的需求爆發期，小鵬將為用戶帶來更低成本、更高等級體驗的
智駕功能。
　
＊大和：穩定交付料持續惟難提升毛利率，美股目標價升至９﹒３美元＊
　
　　大和指，小鵬第三季售出４﹒１１萬輛新車，多過第二季的２﹒３２萬輛，主要受Ｇ６及新
款Ｇ９推動。收入８５億元，按年升２５％、按季升６８％，其中７８億元屬汽車銷售收入，按
年升２６％、按季升７７％，整體毛損率２﹒７％，汽車毛損率６﹒１％，每輛汽車成本按季減
少２％至２０﹒３萬元，不過按年仍升９％。期內淨虧損３９億元，較第二季的２８億元擴大，
公司解釋因為德國大眾入股，遠期股權衍生負債錄得９﹒７２億元公平值損失。
　　另大和指，小鵬在１１月首兩周作出８５５５份汽車保險登記，相信穩定交付的趨勢得以持
續，公司指引第四季銷售量５﹒９５萬至６﹒３５萬輛，估計１１月及１２月銷售量平均各２萬
輛。將小鵬今年至２０２５年收入預測上調３％至５％，以反映Ｇ６銷售較預期佳，但估計公司
在中端代工市場的定位未算優良，雖然目標明年底成本減少２５％，但在價格壓力下，難以提升
毛利率，維持「沽售」評級，美股目標價由８﹒１美元升至９﹒３美元。
　
＊花旗：競爭加劇難達經營溢利平衡，大摩：業務重組開始見效＊
　
　　花旗指，小鵬第三季汽車銷售毛利率差過市場預期的負低單位數，扣除庫存減值的核心毛利
率則大致符合市場預期。小鵬季度銷售及行政支出及研發支出持續維持３０億元，若未來每月生
產２﹒５萬輛汽車，推算季度收入須達１４０億至１４５億元及２１％至２２％毛利率，以達致
經營溢利平衡。若每月銷售３萬至４萬輛，毛利率要求可降至１３％至１７％以達致除息稅前溢
利（ＥＢＩＴ）平衡。基於明年市場競爭加劇，對公司達致有關結果表示懷疑，重申「沽售」評
級及目標價１０﹒５美元。
　　摩根士丹利則予小鵬「增持」評級及目標價２５﹒４美元。大摩指，縱使業務重組仍然繼續
，小鵬仍見銷量復甦及現金流改善的經營扭轉，例如第三季錄得正自由現金流。成本削減及銷售
渠道重整需時，為明年起盈利率復甦打下基礎。另管理層指，涉及Ｇ３車款的一次性影響未來不
會出現，加上更顯著的電池成本限降、規模效益及更佳產品組合，將協助公司汽車毛利率在第四
季轉正。科技推動的成本削減亦開始見效，從新Ｇ９車款在每輛減價４萬至５萬元下，仍較舊車
款錄得更高盈利率可見。
　
＊高盛：第四季收入及交付預測遜預期，目標價降至７８元＊
　
　　高盛稱，小鵬第三季收入遜該行預期，但毛利及ＥＢＩＴＤＡ高過預期，管理層對第四季收
入的指引為１２７億至１３６億元，遜預期２６％。而按其第四季交付量預測，意味月均交付
１﹒９４萬至２﹒１４萬輛，較１０月的２﹒０６萬輛減少５﹒７％至增長４％。管理層對達到
交付指引表現信心，基於存貨及新訂單動力，但該相對保守的預測反映對市場競爭及宏觀經濟放
緩的考慮。
　　高盛下調小鵬的收入預測，以反映第三季業績及第四季的銷量和收入指引，但因將來更低的
電池成本而上調毛利率預期，２０２３至２０２４年每股虧損預測亦分別收窄至１２﹒２７元及
８﹒２６元，此前為１２﹒８元及１０元。目標價由８０港元下調３％至７８港元，維持「買入
」評級。中信里昂亦將小鵬目標價由８４﹒５港元降至８１﹒７港元，維持「買入」評級。
　
＊林家亨：單車虧損或進一步收窄，料下年交付量大增前景好轉＊
　
　　今日《開市ＧｏｏｄＭｏｒｎｉｎｇ》節目請來國農證券董事總經理林家亨，他指小鵬不易
做到控制成本，要待明年幫大眾汽車造車，以及幫滴滴造ＭＯＮＡ車款，製造成本才可大幅下降
。成本顯著下降雖未見到，但銷量已見明顯改善，第三季達４０００８輛，令單車虧損大幅收窄
，由第二季每賣一架車蝕約１２萬元人民幣，收窄至蝕約９﹒７萬元人民幣，估計第四季由於銷
量不斷上升，單車虧損有可能進一步降到近７萬元人民幣，明年加上與大眾合作造車逐步試產，
單車虧損有可能再降。
　　至於董事長何小鵬稱有信心明年底前降本２５％，令毛利率明顯提升，林家亨認為這很正常
，因明年尾ＭＯＮＡ純電車上市；其單價雖然較低，但銷量有保證，製造成本肯定下降，加上大
眾與小鵬合作造一款新車基於以前Ｇ９底價，以往Ｇ９滯銷令小鵬在折舊方面承擔所有虧損，現
時折舊及攤分成本則可大降，故到明年尾前小鵬製造成本應有大幅改善空間。小鵬前景正在轉好
，１０月銷量逾兩萬架，第四季銷量有望達５﹒８萬甚至６萬架的目標，而由於與大眾及滴滴合
作造車，下年交付量肯定比今年好得多。不過，小鵬新車Ｘ９顏值較遜色，和比亞迪
（０１２１１）騰勢Ｄ９差得遠，性價比也較低，應不能幫小鵬提升盈利，只可短暫增加銷路，
仍要賣一架蝕一架，小鵬最快要到明年第四季才有些少希望轉虧為盈，還要視乎ＭＯＮＡ能否順
利於明年推出。
　　小鵬半日跌４﹒２％收報６４﹒９５元，成交４﹒５７億元。其他新能源車股亦普遍下跌，
蔚來（０９８６６）跌０﹒０８％報５９﹒９５元，理想汽車（０２０１５）跌４﹒２８％報
１５２﹒２元，比亞迪跌０﹒３２％報２４９﹒６元，惟零跑（０９８６３）升１﹒８１％報
３６﹒５５元。
　
撰文：經濟通市場組、採訪組　整理：李崇偉