17/02/2021 14:50

《宏策俊見-陳俊業》淺談自創的「234選股法」(二)

  《宏策俊見》自公開「234選股法」後,身邊不少朋友都有關注其選股方法及表現,然而
從筆者管理的股票組合來看,這段期間的表現確實優於大市,這或能顯示出選股法的價值。今天
,就讓筆者再借這個機會與各位朋友一同探討箇中想法及理念。至於上一篇文章用了職場來比喻
,今天就用金融模型及數學算式來解說「234選股法」下「4維選股法」的引入與概念。
 
*從金融模型中得到啟發*
 
  首先,我們可以先理解金融學上其中一個十分主流的估值方法,就是股息貼現模型
(Dividend Discount Model)。
 
 p=D1╱(r-g)
 
  在以上算式中,p是股價的現值,g是股息增長率,r是要求回報率,D1是下年度股息。
不過,由於不是所有股票都會派發股息,因此這模型不能套用至所有股票之上。然而,當公司錄
得盈利時,其股份價值應當提升,所以我們轉換一下,以盈利替代股息作為貼現的對象,再透過
貼現過程,估算出股票合理值。如是者,我們嘗試把代表下年度股息的D1改為E1,即下年度
每股盈利。然後我們得出以下算式:
 
 p=E1╱(r-g)
 
  當然,主流估值計算模型還有DCF(Discounted Cash Flow),即
現金流量折現模型,但我們這裏暫不處理,因為用盈利數字來表達每年回報已很足夠,可用作貼
現對象。
 
*決定股票估值的三個重要元素*
 
  如參考以上新公式,我們可以理解,決定股票估值的主要元素可以拆分為三個,分別是
E1,r及g,但須注意的是,以上三個涵數都是需要估算的,這包括個別股票的要求回報率r
,因為這涉及別投資風險;增長率g也需要估算,因為過去的增長率不代表未來;最後E1也是
,雖然上年的全年盈利有數據可尋,但由於今年的增長率仍是未知數,故此亦不能準確計算截至
今年底的年度盈利表現。簡單說,三個涵數都需要估算。
 
*「增長」是4維選股法中的核心*
 
  儘管算式上的所有涵數都是未知數且不能預先準確計算,但其重要性不可輕視。其中最為令
筆者關注的涵數是g「未來增長潛力」的水平。要估算這個數字很難,但很重要,因為g的位置
是算式中的分母位置,所以g的高與低對影響股票估值的敏感度非常高,由於分母是r-g,假
設r很低而g上升至非常貼近r,分母可能接近無限小,而股票的估值就有機會增至接近無限大
,尤其在現時的超低利率環境下,部分公司的r「要求回報率」可以十分低。因此,在超低利率
環境下,如能捕捉潛在的高增長股,這將能帶來股價的倍升潛力,這亦是筆者為何最愛「潛能」
股的原因之一。
 
*「要求回報率」是不好估算的*
 
  至於r「要求回報率」,筆者認為是不好估算的,試想像一下,假設g在算式中是固定不變
的,若想要股價上升,那麼只有在r降低時才能發生,因為E0「即今年度的盈利」是固定的
。而一般情況下,期盼一間公司的r獨自降低可能十分困難,相反,當個別公司的風險上升時,
r往往就是那個抽升的涵數,而這情況一般是因突發事件而引起,所以是不好估算的。
 
*容易忽略的增長差異性*
 
  而在算式中,似乎E1是最容易解決的,但這公式有一點大家有可能有機會忽略了,就是未
來每年的盈利水平變動都反映在g之中。而g只是一個平均數字,到底這個g是首數年高增長然
後轉低增長,或是增長率逐年加速,這裏並沒有清楚表達,而且這個g的年度差異程度也沒有說
明。在算式中,由於穩定的g是構成未來年份En能夠表現穩定的單一條件,因此g的穩定性很
重要,而在「4維選股法中」,挑選盈利能力強的股票,其中之一就是要選出這個未來年份的
En均能夠表現穩定,從而提升該公司的盈利可持續性,這正是「質量」型股票的其中一個特質

 
*平衡增長與穩定性*
 
  至於「成長」型股票大概介乎於「潛能型」與「質量型」之間,是追求g的高低水平與其穩
定性的平衡。而為了提升股票增長前景的可信任程度,此類型股票一般能提供過去增長表現作為
支持,即是過去的g是可作為參考的。一般來說,「成長」型的增長潛力可能會較「潛能型」為
低,但由於有往績支持,將能提高較高的可信性與盈利定性。
 
*捕捉增長周期*
 
  最後是「改善」型股票,目的是捕捉g的中期表現。上文曾提及,g是一個平均數字,幾乎
沒有一間公司的每年增長率都是一樣,所以正常每年增長率是有其差異性,也可能出現不同周期
。而「改善」型選股,就是要捕捉那些g是處於改善周期的股票,從而捕捉其短線的股價上升動
力。若果「改善」型股票的改善情況能夠持續,將有可能轉化成「潛能」型。
  希望今次探討能令各位得到更大得著,同時也希望讓大家加深對「4維選股法」的認識,往
後篇章將會繼續與大家一起探討更多。《晉裕環球資產管理投資研究部投資策略師 陳俊業》

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