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筆者現任恒生銀行首席市場策略員。

08/04/2019 11:09

《每周華語-黃溢華》風險管理:外匯市場、地產價格波動不停

  1980年代末,「Euromoney」月刊有篇封面文章,題為:「Temple of the Dealer」(意即「外匯交易員必須朝拜的FX聖地」)。當年馬拉央行全球匯市甚為活躍,各大央行及大行都要看「準」馬拉央行的一舉一動。「星馬」有好關係,香江匯市成交要「贏」新加坡非一件易事!
 
  1970年代初,金本位取消,美元兌各主要貨幣採取「自由」浮動。當然,不是任由匯價狂升狂跌,但央行亦讓匯價「波動」,反映價值引入市場供求。金本位存在百多二百年,但美元/美國維持不了金本位,自身未能控制財赤。財赤/貿赤全球失衡不是近十年的事情。出入口,資本流入流出都左右所有國家的經濟增長及分配公平否,匯價自由浮動至今差不多半個世紀,有利有弊。匯價「硬」不動,亦不是一件好事。浮動匯價一旦大上大落,會使投資/生產面對很大的不肯定性。風險管理乃利用衍生工具,例如期貨/期權合約,貨幣互換合約(FX SWAPS)去把風險分散給可承擔風險的第三者或更多「人」(基金投機者等)。事實上,「波動」「風險」也可以用期權「對沖」,因而期貨/現貨/期權等不同合約形成了全球的外匯市場。另方面,外匯遠期合約亦甚為普通應用廣泛,遠期匯格/價格反映「息差」。
 
  香港各大銀行1960/1970年代已有司庫部。東京、香港、新加坡是亞洲三大匯市中心。美元、日圓、西德馬克乃1970/1980年代的三大主要貨幣。今天已無馬克、法國法郎、比利時法郎等貨幣,由歐元取代了。1980年代,匯價極為波動。美元1980/1985年狂升五年,美股亦然。1985/1988年美元大跌,央行1985年力沽美元,1987年卻「干預」力買美元。炒家24小時入市,1980年代期權大行其道,因而匯價有可能因而更為波動。香港/新加坡「爭奪」馬來西亞央行的「大單」成為佳話。不少大企業加入「炒匯」行列,而本地匯市由散戶、企業以至大中小銀行都甚為活躍。香港匯市「大」,但又有更多資料細節嗎?!1987年,外匯同業聯會主催了全港首個匯市調查報告。筆者有幸參與,而會長黃逸思先生花了不少心血與行家全力投入,大中小行都參與了第一次的全港匯市調查。由銀行司庫部以至外匯交易員都有仔細分析,訪問及分析問卷。1987/1988年,香港匯市如日中天:這一調查甚有意義。
 
  當年的金管局過了一年也首推同類調查,但外匯同業聯會的調查比金管局早了一年。1988年仍未有歐元,1987年10月美國股災,又1990年代,開始步入歐元期,匯市又同步步入了更高科技「對盤」的年代。科技推動下,今天的匯市微觀結構與1980年代已「大不同」。由「固定」匯價走往「浮動」匯價,人民幣也有更大可能更大幅地「浮動」。今日的美匯指數仍未加入美元兌人民幣,但美中貿易比重已極高,因而不計「美元兌人民幣」的美匯指數:意義不大。而全球匯市,由於全球化及全球超低息,使匯價走勢起了十分之重要的本質變動。貿易/資本反映在匯價水平,而「QE」、低息太久均使匯價不一定反映兩國/國與國之間的「GDP」「比較」、「較量」。匯價不是普通的「比率」。100年前,一美元兌兩日圓;今天,美元兌110日圓:匯價(「比率」)代表更為複雜的世情及政策,兩國之「國力」及「生產力」等等因素。
 
  1990年,伊拉克攻佔了科威特!一夜之間「匯價」消失了!而東德馬克1990年也不再存在。人民幣制度近半世紀不斷改革,因而人民幣終有一天成為主流貨幣。但未來五年/十年,人民幣仍以「國內」發展為主。由不少「兌換」協議,但以貿易角度主打為本。成為主流貨幣,不只要是「SDR」人家的儲備貨幣,有更大需要的資本使用規模,才可以真正壯大。當然,風險管理會更為複雜,而美元維持「大阿哥」地位,會迫使美國「力壓」人民幣,好讓日圓/英鎊/歐元「同行」:不易讓中國壯大,在資本市場全面爭生意。至於今天多了國與國之間直接用己國貨幣,不用美元,對美元地位暫時影響不太大。因為資本/商品市場,股市/債市以美元為本,要替代美元,談何容易,除非美國自身「倒下」!
 
  近十多廿年,美國房地產指數興起,也被用作對沖/風險管理的工具。2006年,香江也有地產指數買賣的「互換」交易,乃先河也。指數由香港大學計算,可惜至今十多廿年,未能普及。
 
  十多年前至今天,筆者一有機會努力推動地產衍生工具於香港的應用,可惜未能成事;技術上,地產指數計算「不易」,亦「不易」公平、公正、公開、穩定地提供;而建立產品,亦見阻力重重。簡言之,管理地產項目價格風險有方法,但亦極為專業,可惜非三言兩語可以解釋。事實上,歐美在各類風險產品,風險管理的應用比亞洲區領先。亦反映中國人/亞洲人只「買」不「賣」磚頭的怪現象。日本1990年代樓價大跌廿年之久!今天仍未見真正穩定,而任由地產市值/價格大升大跌,會引致社會動盪及經濟極不穩定及扭曲地發展!管理地產市場風險甚為重要:大升十多年,大跌十多年,都會使民生不安,引致社福政策不穩,管理(磚頭)極為重要。
 
  政府稅收來源一旦有限,「地產/股市」相關稅收便可能極為重要。歷史因素,使香港特區政府更為依賴「磚頭」/股市之「收益」。但超乎意外的長期低息及來自「四方八面」買「磚頭」;資金不停流入,已使全民吃不消。風險管理難上加難:各位,宜自求多福為佳。
《資深市場人士 黃溢華》

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