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11/03/2020 15:27

《拆局麒想-林嘉麒》會德豐私有化玄機(上集):大股東的空手道

  《拆局麒想》上市公司重組,每逢消息公布後,大多數米已成炊,復牌後股價大多維持一個
高水平,局已成,也不需費時拆局,筆者早前也沒有甚麼興趣詳解。不過,九倉系2月底公布私
有化會德豐(00020)後,相關的三間股份走勢卻耐人尋味,引起我的注意。2月27日收
市後,會德豐大股東向小股東提出私有化,以一股九龍倉置業(01997)股份、一股九龍倉
(00004)股份,及現金12元作出提價。交易總作價相等於提出要約停牌前71﹒9元,
計及會德豐停牌前股價47﹒25元,溢價有五成二,到今日(11日)半日收市,會德豐股價
已升至59﹒3元,溢價縮減至只有兩成,既然快私有化了,何解繼續攀升呢?相反,九龍倉置
業及九龍倉股價較停牌前分別低6﹒6%及低24%,總代價已跌至62﹒12元,內裏似乎有
玄機。
 
  首先,今次私有化涉及實物分派,會德豐在九倉及九龍倉置業的持股量將由五成以上下降至
四成,而影響最大是九倉會由原本會德豐持有70﹒71%改變為47﹒95%。當然,市場早
前是憧憬私有化九倉的,消息最終落空,九倉股價也下跌得特別多。停牌前,九龍倉市值600
億,就算以當日收市價作私有化,涉及金額也高達179億元。相反,現時部分以實物分派方式
私有化會德豐,只需每股現金12元,涉及現金只需66﹒5億元。三間公司剛好公布了全年業
績,會德豐及九龍倉現金及銀行結存分別為376億及272億,兩者私有化分別是66﹒5億
及179億的話,私有化會德豐「便宜」得多,當然實物分派了九龍倉及九龍倉置業也有「損失
」。更值得留意的是,會德豐在最新年報指,其總資產高達5277億,若不計入九龍倉和九龍
倉置業的負債淨額及其他集團的現金淨額,會德豐(綜合前)的負債淨額減少了60億元至只有
266億元,而會德豐今次只是出錢66﹒5億元。
 
  大股東提出私有化當然是計過度過,問題是日後九龍倉及九龍倉置業兩者股份前景是如何呢
?九龍倉置業收租為主,投資者睇息做人,大行都不太理會,相反九龍倉大行不太看好。首先,
私有化後,會德豐只會是「控股股東」而非「絕對股東」,雖然都有話事權,但當股權在50%
以下,會德豐在九倉的董事會上,將不可行使絕對股東的權利,在一些議題上必需呈交股東會,
而從前是絕對股東的話,部分事情是可以透過信面安排即可豁免,因此未來九倉董事局的靈活度
會略為減低。
 
  大行方面亦認為未來九倉在會德豐私有化後,融資壓力就要大大增加,因為是唯有發展房地
產的上市公司,將影響其派息能力。巧合的是,九倉今次業績大叫人失望之餘,派息方面更是得
人驚,末期息只有7﹒5港仙,大減81%,連續兩年劈派息,未來的事現在已發生了。大行也
不客氣大劈目標價,摩通由原本26元,由「增持」至「減持」,目標價14元。大和維持「買
入」,但目標價由36﹒5元,下調至29﹒3。九龍倉好似前景不堪,惟一切在魔鬼細節中,
事情將會峰迴路轉,留待下星期再同大家拆局。《宏滙資產管理董事及投資策略總監 林嘉麒》
 
*筆者並無持有上述股份

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