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陶冬先生持有美國猶他大學經濟學博士、碩士及北京外國語大學學士學位。他對亞洲地區的經濟極有研究,尤其對中國經濟的見解更為深入。陶博士曾就1997年亞洲金融風暴及2004年中國宏觀調控等問題作出前瞻性分析和預警。

陶博士過去於多家國際及知名的金融機構出任亞洲區經濟研究部及中國研究部主管,工作地點遍及中國、美國及日本,自1994年起獲派駐於香港任職。

02/04/2024 09:26

《陶冬天下-陶冬》鮑威爾放棄了通脹目標?

  全球股市走出了5年來最靚麗的第一季度表現,感謝AI和AI概念股,感謝美國經濟軟著陸。這些讓度過復活節的基金經理感到愜意,不過一絲不安也油然而生。治理通脹的進程並不順利,美國聯儲局還會不會減息?聯儲局主席鮑威爾表示他也不知道,聯儲局高官沃勒講得更直截了當:不急於降息。

  如此背景下,全球風險資產給出了教科書式的反應:股市升,債市跌,石油黃金比翼齊飛;美元指數走強,日圓兌美元匯率一度逼近152關口(34年低位),日本高官出面喊話。

  美國最新的通脹資料,再次驗證了筆者6個月前所說,邁向2%通脹目標之路漫長曲折。2月PCE通脹按年上漲2.5%,按月漲0.3%,核心PCE通脹按年上漲2.8%,按月漲0.3%,全部符合分析員的預期,但是回落幅度不盡人意。按月較上期略有改善,不過那是上方修正了前期資料後才挽回的一點面子。聯儲局最看重的扣除住房後的核心PCE,按月漲0.2%,遠好過1月的漲0.7%,主要是健康醫療和金融服務回落到正常的漲幅。

  好消息是美國的消費繼續保持強勁勢頭,按月上揚0.4%,vs分析員預期的升0.1%。勞工市場的新增就業和工資增長,拉動收入上升,令消費信心沒有受到利率成本大漲的衝擊,消費增長與收入增長同步,可持續性看來不錯。美國經濟遠好過世界上任何其他工業大國,其本源應該是就業市場的興旺。

  治理通脹的道路漫長曲折,經濟衰退的跡象暫時看不到,經濟資料並不支援聯儲局年中降息。美國的貨幣政策何去何從,令市場關心。

  針對PCE資料,鮑威爾的回答是:「我們的立場是,我們也不知道。等我們知道通脹下來了,我們會告訴你的。」這是一個不令人滿意的答案,不過卻反映出貨幣政策制定者的迷茫和無奈。就業和消費的走勢,根本不符合加息周期尾聲的一般特點,只能說本周期的軌跡與歷史正常軌跡不同。無論市場還是聯儲局,都需要根據最新資料「摸著石頭過河」。

  那麼為甚麼聯儲局還以年中為目標點,暗示減息周期即將開始呢?首先,拜登政府正在製造龐大的財政赤字,債務正以史無前例的速度積聚著,每年國債利息支付超過萬億美元,聯儲局必須減息和增加流動性來為財政政策埋單;其次,金融領域最弱的環節正在受到高利率政策的煎熬,寫字樓、商場和部分衍生產品出事風險上升,聯儲局需要作出部署。

  預計美國2024年CPI平均值為3.1%,通脹並不達標,但是鮑威爾已經悄悄地改變了語境:通脹不需要達成2%的政策目標,而只需要邁向政策目標方向,減息便可以開始。筆者預計年中首次減息,今年減息幅度大約3至4碼;如果有金融事件發生,則幅度可能更大。

  不光是美國,歐洲最新的通脹資料也有明顯回落,為歐洲央行和英格蘭銀行啟動減息周期打開了大門。相信歐洲也等不及通脹數位回落到政策目標,估計會與美國同步,年中開始降息。

  最近,芝交所恐慌指數的期貨市場出現了一個有趣變化,VIX 9至11月期貨合約的溢價明顯上升。自從2020年3月聯儲局釋放出天量流動性之後,VIX就從超過60暴跌到20至30之間,過去一年更輾轉下降到20以下,最新報13,處在歷史超低水準。但是有心人看來在賭總統大選期間市場動盪,或買保險對沖風險,10月VIX升到接近21。此數值從歷史平均來看不算特別高,但卻是近年的高點。

  本欄曾經提過,歷史上美國大選對股市的影響一般並不大,但是特朗普參與的兩次選舉並不一般。無論是特朗普vs克林頓,還是拜登vs特朗普,市場都出現了大幅震盪。2020年那次,由於特朗普意外失手並不承認選舉結果,美股在選舉後急跌,但很快展開了一輪歷史性升浪。今年交易員提早超過6個月布局總統選舉可能帶來的風險資產動盪,實屬罕見,凸顯本次選舉的潛在風險。

  目前特朗普在全國民意調查中領先於拜登,七個被選舉策略師認為將決定勝負的搖擺州,特朗普也全部領先。特朗普喜好財政貨幣雙寬鬆,在上一任內公開施壓聯儲局要求大幅減息,最終成就了2020年大放水。共和黨傳統上主張減稅和限制政府支出,特朗普任內減了稅,但卻大幅增加了財政赤字,包括疫情後推出的「直升機撒錢」。

  特朗普主張放鬆銀行監管,鼓勵化石能源建設,對應付氣候變化的全球動議並不感冒,甚至退出了《巴黎氣候協議》。貿易政策是特朗普政府外交政策的一個重要抓手,不僅對華祭出數輪貿易制裁,對歐洲、日韓也搞出了一系列貿易糾紛,並傾向於通過貿易施壓,達成地緣政治目的。

  無論特朗普還是拜登,都喜歡赤字財政,都支持擴張性的貨幣政策,所以聯儲局繼續印鈔票對兩人均無異和感。最新資料顯示,美國最富有的1%人口(淨資產超過1100萬美元),在去年底資產合計暴漲到44.6萬億美元,財富增值在加速。最富有1%人群的財富從2020年以來增加了15萬億美元,增幅超過50%。他們是美股飆升的最大受益者,是寬鬆貨幣政策的最大受益者。

  本周兩大資料焦點:1)美國非農就業,預計185K,股票得益人群(高收入)和通脹受損人群(低收入)會帶來消費的分化和就業的分化;2)歐元區CPI,預計核心CPI回落到2.9%,支持歐洲央行開始考慮減息事宜。另外,歐洲央行3月會議紀要公布,市場會以此評估6月減息的可能性。《陶冬》
 
*本周記闡述作者對經濟、政策與市場的理解、認識,為個人觀點,並非投資建議或勸誘。
 
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