豬供應告急 中糧肉食勝在肉多

　　豬肉行業龍頭唯一的國家隊，由央企中糧集團為主要股東的中糧肉食（01610），現價水平買入應仍有肉食。

　　內地對豬肉的消費龐大，佔全球豬肉消費量近半，豬肉及豬價對內地的糧食安全關係重大。非洲豬瘟自去年在內地爆發，令生豬存欄量急速下降，雖然未導致內地CPI急速上漲，但豬肉供應已成為政府其中一個頭痛的問題。

（iStock）

供應缺口短期難補

　　豬周期為期約3至5年，周期較長的原因是生豬由補欄到出欄的時間較長，同時由於生豬養殖的行業集中度較低，去年首五大企業市佔率（CR5）僅為5.97%，市場整體供需對價格的反應往往滯後。豬價上升時，養殖場往往樂觀地補欄增加供應，價值愈漲補得愈多，由於補欄本身需要12個月才能轉化為供應，因此導致供過於求的情況不時出現；相反豬價下跌時，養殖場往往大量拋售，最終導致一段時間後又供不應求的情況。

　　自2006年開始，內地豬肉價格大約有3個周期，巧合的是其頂部及底部的價格相差不大，每次頂部約是底部價格的一倍（見圖一）。去年開始的豬瘟疫情導致養殖戶補欄意慾急降，同時急於把生豬求售，2019年7月能繁母豬存欄量已由年初3,424萬頭跌至2,165萬頭，降幅達三成以上，且數量創2009年以來歷史新低。即使豬價年初至今已倍升，但由於非洲豬瘟傳播力強，死亡率高，加上供應缺口空前巨大，國盛證券預計今年豬輪豬價將維持較長時間，且生豬最高價格料可突破上一周期的高位每公斤21.2元（人民幣．下同）。

重點：

　　‧豬肉供應滯後，非洲豬瘟影響短期難扭轉

　　‧規模養殖成本優勢大，未來整合受國策支持料成趨勢

　　‧背靠國企需穩定豬肉供應，現時反成優勢

集團產能維持穩定

　　中糧肉食業務包括生豬養殖、生豬屠宰及生鮮肉銷售、肉製品銷售及肉類產品四大業務，去年中糧肉食層宰生豬192萬頭，生鮮豬肉銷量19萬噸，肉類進口達9.3萬噸，在內地都屬領先地位。

　　生豬養殖業務為集團產業鏈最上游，也是豬價上行期彈性最大的一環。集團2014年到2018年的產能增長穩定，複合年均增長率維持在27%，在豬瘟疫情下產能仍能擴張，同時確保有足夠的能繁母豬及後備母豬，令出欄量穩定增長，享受到豬價上升的優惠。集團今年初受到豬瘟的影響低於同行，盡管在今年中期業績公布後調低全年出欄量，但由於本身已建成460萬頭養殖產能，相信在2020年初將逐步恢復正常。

規模養殖優勢擴大

　　從飼料、疫苗或工資來看，規模養殖的成本因素較大，散養及規模養殖每頭豬的平均成本在2017年分別為2,007元及1,727元，導致兩者分別錄得180元的虧損及115元的盈利（見圖二）。在非洲豬瘟過後，規模養殖的優勢將更為明顯。此外，內地對生豬養殖的環保要求愈來愈高，然而只有大型養殖場才有能力通過建立糞污循環利用系統等降低環保支出。

　　內地的十三五規劃已列明500頭以上的規模養殖戶比例，需要從2014年的42%提高至2020年的52%，但現時仍然相距甚遠。考慮到中糧肉食是豬肉龍頭的唯一國家隊，豬瘟讓政府更關心生豬養殖、肉類安全的問題，集團未來在政府產業整合中，相信扮演更重要的角色。

　　在豬價短期內易升難跌，供應見缺口的情況下，供應較穩較多的中糧肉食能受惠於行業整合，估值自然有望提高。可於三角低約2.3港元買入，目標看3.4港元，對應今年預測市盈率27.8倍，跌穿2元止蝕。

轉載自《iMONEY智富雜誌》

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