《陶冬天下－陶冬》Ｗ型復甦

　　《陶冬天下》美國ＷＴＩ原油價格衝上了每桶８２美元，上次見到這個價位是２０１４年的
事情。歐洲天然氣價格，從去年低位暴漲了八成。中國則因為缺煤，有超過２０各省市出現突發
性限電。能源問題舉世矚目，對經濟、民生、市場都是巨大的不確定性。
　　
　　在過去一年天然氣、石油和煤炭的價格出現了連環飆升。這三種能源背後的供求關係各有各
的邏輯，價格上漲幅度也不同，不過其核心特質是能源，彼此之間有替補性，因此價格上關聯度
頗高。
　
　　歐洲的天然氣危機率先發生。天然氣價格暴漲、庫存見底已經令歐洲各國電價普遍翻倍。歐
洲在減少碳排放上面一馬領先，煤炭企業需要承擔高昂的碳交易成本，德國又關閉了所有的核電
站，各國寄希望於清潔能源，尤其是風力發電。然而風力發電受到風力周期的影響大，部分電力
因為時間錯位而淪為「垃圾電」。原本「削峰填谷」的煤電和核電卻已經被自廢武功了。
　
　　在中國，煤產能也受到碳中和的政策影響而大幅減少，但是生產復甦卻來得迅猛，用電量大
增。今年以來煤價暴漲，但是電費卻因受到監管而無法上調，發電廠發電即虧本，於是大量出現
了停機檢修現象。「煤電價格倒掛」現象導致很多省市實施不同程度的限電措施，個別地區甚至
出現工廠一個星期僅可以開工一天。中國政府最近提高了電價浮動上限，效果如何有待觀察。美
國德克薩斯州爆出大面積停電，那個的背後則和美國三大電網互不聯網有關。
　
　　各地紛紛出現能源短缺，所製造出的初始壓力訊號不同。歐洲各國電價普遍上升五成以上，
物資供應開始短缺。中國的生產性經濟活動受壓，ＰＭＩ跌倒榮枯線下方。美國則汽油價格大幅
上揚，就業形勢惡化。
　
　　這只是初期反應。能源問題從來都不是孤立現象，它對經濟的乘數效應會逐漸展現出來。受
到影響最大的，一定是價格，不僅是電價，而且是電價上升所帶來成本壓力和物價壓力。部分政
府將政策與核心通貨膨脹掛勾，因此能源因素不包含在內，但是電價和汽油價格一動，勢必帶來
輪番漲價，最終可能影響到貨幣政策的進程。電力短缺同時開始影響生產，並製造出新的產業鏈
斷裂，加上國際船運依然不暢，全世界的工業生產再遇逆流。
　
　　ＩＭＦ警告，全球經濟的增長今年可能弱過預期。我們是否會經歷經濟的二次衰退，甚至滯
脹？筆者暫時看不到。２０２０年疫情衰退製造出一個巨大的底部，無論如何經濟都會從此復甦
的。儘管德爾塔病毒催生出二輪疫情，但是多數政府沒有再次實施過激的社交距離限制，發達國
家的消費活動已經明顯改善，跨境人員交往也會逐步開放。
　
　　但是各主要經濟體，分別面臨一些罕見的經濟難題。美國一方面就業復甦放緩，另一方面卻
在低端就業市場出現嚴重的勞工短缺，同時因為流動性過剩房價、租金暴漲。中國政府提高了煤
電的上浮空間，但是煤價升幅大很多，煤電倒掛並未得到根本解決，限電限產有可能常態化。歐
洲的天然氣短缺更是無解，經濟面臨全方位的價格壓力。基於此，美歐的貨幣政策轉身估計會來
得更快、更猛，而中國降準、降息的機會在下降。
　
　　這些都增加了經濟復甦的難度，未來幾季度各國ＧＤＰ增長預計普遍不如預期，但是不至於
令經濟重回衰退。更可能的是，Ｖ型復甦的半腰上，出現另一個小ｖ，構成Ｗ型復甦。
　
　　但是，人類使用廉價能源的時代，恐怕一去不復返了。《陶冬》
　
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