【港版納指周年】估值高波動大政策主導 惟新經濟概念受捧跌極有限

               恒生科技指數自去年7月27日面世，至本月27日迎來一周年，期間經歷多番大起大跌，由6862點起步，一直反覆上升，至今年2月18日攀升至最高11001點，其後反覆於高位回落，於本月9日跌至最低7152點，高位回吐35%，直至昨日(22日)周年累計仍上升627點或9.14％，報7490點，惟跑輸恒生指數。恒生科指面世以來波動如此之大，離不開外界對當中很多新經濟股的業務充滿憧憬，願意給予高昂估值，而它們同時又很受外圍因素包括中美政策及美債息升跌影響。

反映科網股股價 迎在美受打壓中概股回歸

      恒指公司當初為何推出科指？原因之一相信是恒指未能反映重磅科網股的股價表現。騰訊(00700)是恒指內唯一一隻科網股，參考去年上半年的表現，恒指累計下瀉13.34%，但被稱為ATMX的阿里巴巴(09988)、騰訊、美團點評(03690)及小米集團(01810)同期則揚1%至69%不等。另外，自去年5月下旬，美國國會參議院通過打壓中概股的新法案，要求在美國上市的內地公司加強信息披露，任何不符合美國會計準則的企業或面臨被除牌風險，接著美國連番出招打壓中概股，帶起一波中概股回歸香港第二上市熱潮。總之，恒指集中舊經濟股為人詬病，反觀新經濟股愈升愈有，種種因素下，令恒指公司萌生推出科指的念頭，「港版納指」應運而生。就在去年7月9日，恒指公司預告編製一個以「科技創新」為主題的指數，同月20日已有細節出台，並於一周後即7月27日正式登場。新指數反映香港上市科技或創新領域龍頭企業的表現，涵蓋網絡、金融科技、雲端、電子商貿及數碼業務等，選股準則包括企業是否利用科技平台營運、研究發展開支佔收入比例及收入增長，最後篩選出30隻成分股，並於每季檢討，ATMX另加快手(01024)現佔指數40%。值得留意的是，內地於去年7月23日亦推出上證科創板50成分指數，不過當中只有中芯國際(00981)以A+H形式上市，意味本港及海外投資者均未能參與投資內地科技企業，預計在港上市的科技股將更受投資者青睞，科指推出可說及時。

美債息左右科指升跌 加強中企監管惹退市憂慮

      美國國內政經政策對本港科指的升跌影響很大。一般來說，當出現通脹時，央行多數會收緊貨幣政策，例如以加息來提高資金成本，以此來遏抑通脹，而央行利率變動亦會傳導至國債，從而使國債孳息率上揚。今年年初，多國的通脹指標突然上升，市場擔心聯儲局將會「收水」加息，便將這種擔憂反映在美國國債當中，其時十年期國債孳息率便由不足1厘升至1.77厘。債息的上揚亦令股市大地震，首先是通脹預期升溫下，周期及價值股經過多年的沉寂後終於跑出，同時債息變動令計算股票估值貼現率（Discount Rate）上揚，令高估值的科技股股價下跌。例如本年3月4日美國十年期債券孳息率上升，逼近1.5厘，科技股便急跌。隔晚納指收跌近3%，翌日港股跟隨急挫，科指跌幅更大，挫547點或跌5.8%，跌穿9000點，收報8819點，跟著幾天進一步跌至8000點邊緣，自2月18日歷史高位11001點計，回落超過兩成，一般分析指，技術上步入熊市，科指接著幾個月都是在7000幾至8000幾點之間反覆上落。不過有時亦不能「一本通書睇到老」，好似近日美債息由1.77厘的高位急跌至最低1.25厘，成為了推動外圍科技股的助燃劑，但恒生科指卻沒受惠，可能因其持續受內地政策因素困擾，實在升不起。

        另外，美國對中概股的打壓鮮有停息，如於本年3月24日美國證交會(SEC)宣布執行《外國控股公司責任法》，要求外國公司須符合美國的統一審計標準，上市企業須披露外國政府組織持有的股權比例、財務權益等，此舉被視為針對中國企業的監管行動，市場憂慮許多中概股恐面臨退市壓力，拖累美股當日驚現「血洗中概股」慘況，翌日輪到在港上市的股份，其中回港第二上市的百度(09888)一度重挫逾11%，收市仍瀉9.64%，後持續未止跌，上市只四日跌約兩成。

 撞正美國中概股退市恐慌，百度上市捱沽。(百度上市「雲敲鑼」截圖)

科技巨企觸反壟斷保私隱紅線 內地加強管控

      除美國政府外，內地當局近年亦開始加強監管創科行業，例如阿里巴巴旗下的螞蟻集團，雖然已在去年10月底於滬港兩地完成招股，準備於11月5日上市，但在上市前兩日突遭內地監管機構煞停，上交所給出的理由是「所處金融科技監管環境發生變化等重大事項」導致「公司不符合發行上市條件或者信息披露要求」，亦有人說由於去年10月下旬阿里巴巴創始人馬雲高調抨擊中國金融監管制度惹怒中央。信息發布不久，持有33%螞蟻集團股權的阿里巴巴股價隨即暴跌8%，馬雲亦隨之淡出公眾視野，今年4月內地反壟斷監管機構又對阿里巴巴開出182億元人民幣的天價罰單。馬雲重新現身亦見變瘦了，面露疲態，引起各界揣測。除馬雲受追擊外，還有多家知名科技公司的創始人和億萬富翁選擇離職，例如抖音母公司字節跳動的負責人張一鳴和新興網絡購物公司拼多多董事長黃崢，他們辭職的原因尚不清楚，但大多數行業觀察人士認為來自國家領導人的壓力起到了一定作用。

 螞蟻集團上市前兩日突遭內地監管機構煞停。（Shutterstock圖片）

       　 可能投資者開始意識到科技股估值高政策風險大，踏入今年2月尾之後的幾個月科指都不脫反覆向下趨勢，至7月9日更跌至近7000點，創出超過半年以來新低，引發點是剛在美國上市的中國網約車巨頭滴滴出行近日遭到北京監管當局重拳審查，多家中企包括醫療大數據公司零氪科技、播客平台喜馬拉雅等隨後取消赴美上市計劃。近年，保障個人私隱成內地的關注點之一，中國各個相關部門不斷點名涉及違規收集使用個人資訊的網絡平台。早在7月2日，設在國家互聯網信息辦公室下的網絡安全審查辦公室已公布對滴滴出行啟動網絡安全審查，審查期間，停止註冊新用戶。網信辦又在7月4日通報指，根據舉報及檢測核實，「滴滴出行」App存在嚴重違法違規收集使用個人信息問題，依據內地《網絡安全法》相關規定，通知應用商店下架「滴滴出行」App。7月9日當日網信辦再發布公告，「滴滴企業版」等滴滴25款App因同樣原因被要求下架。而持股滴滴出行約6%的騰訊，其牽頭的遊戲直播平台虎牙與鬥魚合併計劃亦因有違《反壟斷法》而被國家市場監管總局阻止。《環球時報》7月5日發表評論文章指，不容許任何一家互聯網巨頭成為比國家掌握還詳細的中國個人信息的超級數據庫，並特別指出滴滴出行在美國上市，首兩大股東都是外國公司，信息安全監管更須嚴格，不能讓互聯網巨頭隨意使用個人信息數據。看來隨著近年不少內地科創企業熱衷到海外尤其美國上市，令內地政府憂慮這些掌握大量用戶數據的企業會將用戶資料甚至國家機密外洩，開始加強監管。

料外圍政策因素續影響表現 惟現處低位已見吸引

      展望今年下半年，美國方面隨著新冠疫情緩和，經濟復甦可期，通脹和加息預期隨之升溫，美債息仍會上升，但相信當局不會貿然大幅「收水」，量化寬鬆政策仍持續下，料美股包括納指縱已升至歷史高位也不會大幅下挫，恒生科指亦應少受外圍市況影響。至於美國對中概股的打壓已在市場預期之內，消息看來已漸消化，在美上市的中概股股價亦已回穩，倒是近來內地加強對創科行業尤其科技巨企的監管看來已成重要國策，措施亦持續出台，相信會繼續困擾科指一段較長時間。畢竟科指成分股中大部分是高估值甚至還沒有盈利的創科公司，投資者只能純看用戶註冊數據、研究開支投入等較為縹緲的數字估計其業務前景，不似傳統舊經濟股有實質盈利數字可看，看來科指仍會續受外圍尤其來自內地方面的消息影響表現。

量化寬鬆政策持續下，料納指不會大幅回落。（iStock圖片)

               不過對科指表現也不要看得太悲觀，在內地反壟斷監管始終非新鮮事，而過往不少公司經過整改後亦得到放生，股價有力重上高位。例如阿里健康(00241) 2015年亦因監管問題，遭國家食藥監總局收回全國藥品電子監管網運營權。阿里健康當年以該運營權為集團主業務，接近該財政年度收入的100%，股價亦最多下跌近80%。不過集團之後亦成功翻生，今年更晉身藍籌股。

      另外，面對內地當局近月的反壟斷監管，相關公司看來也開始自救，向當局釋出善意。例如騰訊和阿里巴巴一向是競爭對手，多年互相抵制，兩大平台旗下大多數產品互不相容，例如淘寶和天貓不支援微信支付，而微信亦過濾淘寶的連結。然而，上周四(15日)傳出兩大平台主動合作。據《道瓊斯通訊社》報道，兩大平台考慮互相向對方開放生態系統，兩方合作最先體現在支付功能，阿里或將在其電商平台包括淘寶和天貓上引進騰訊的微信支付功能，同時亦會使用銀聯等第三方支付渠道，而騰訊或容許微信小程序用戶接觸部分阿里服務。儘管合作方案尚未落實，亦未獲監管當局正面回應，但對於騰訊和阿里股價已有一定刺激作用，當日阿里升2%收報210.6元，而騰訊亦升1.5%收報565元。

       總而言之，恒生科指在今年下半年雖仍會受各種外圍政策因素困擾，但連同騰訊在內多隻大型科技股股價已輾轉下跌逾三成，相信風險與回報比例已開始吸引，再急跌空間有限，惟要重拾升軌看來還要等候各種監管措施明朗化及各種不利消息消化。

恒生科指全年波動很大，上下波幅達35%。(經濟通HV2系統截圖) 

撰文：經濟通市場組

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