列根智囊唱淡 長息升美股跌？

　　即使面對多個不明朗因素如貿易摩擦、美國中期選舉，美股頂位估了又估，卻始終未有出現。道瓊斯指數升至26057點，幾乎超越恒生指數；標普500指數再創新高，而納斯達克指數年初至今已錄得逾16%回報。然而有經濟名宿卻預計，美國長息持續上升，將為美股這個史上最長的牛市劃上句號。

　　貿易戰早前為全球股市帶來腥風血雨，美股卻一直獨善其身，未見損傷。到了上周，美國與墨西哥就北美自由貿易協定（NAFTA）的磋商漸有眉目，更為股市帶來一陣興奮，美股「第N次」創新高。即使近來特朗普（Donald Trump）兩名前任親信相繼被定罪，令其民望稍稍受損，為11月6日舉行的中期選舉添上不明朗因素，但對投資者也不一定是壞事。

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中期選舉或刺激美股

　　有趣的是，中期選舉更可能是美股再升的催化劑。最近瑞銀發表報告，統計了1950年至今數據，發現在17次的中期選舉期間（即是由該年的8月底至12月底），標指平均錄得6.8%升幅，而在沒有舉行中期選舉的年份，標指平均升幅僅為3.4%，相差足足有一倍。

　　而且，若將時間拉長一點，由8月底至翌年3月底計算，標指的平均升幅更高達14.5%，遠優於沒有選舉年份的平均6.1%。

　　該行策略師Keith Parker表示，從歷史數據可見，於中期選舉年份，股市往往要到10月才開始發力。而貿易關稅的上調，將會令第四季美國企業盈利及股價分別下調3個百分點，美股更添波動，反而為投資者提供入市機會。他認為，隨著選舉臨近，共和黨為了抵銷貿易戰帶來的負面影響，將會推出更多利好市場的措施。

　　2009年金融海嘯以降，標指已經大升230%，成為美國百年投資史上最長的一次牛市。美股能夠在全球一枝獨秀，自然有其過人之處。

　　如今美國的失業率降至3.9%的50年低位，人人有工開，使錢自然疏爽，消費者信心由7月的127.9，進一步升至8月的133.4，優於市場預期。今年次季美國的國內生產總值（GDP）將達4.2%，遠拋離日本的0.5%及歐元區的0.4%。同時，今年首兩季，美股的盈利增長分別均超過20%，也支撐股價步步向上。

　　本欄多番提及，今年美股另一重大動力是回購及派息，最新的例子便有微軟。這間Old Tech近年靠雲端運算業務成功大翻身，繼去年大升近38%之後，年初至今股價再升近三成，摩根士丹利預計，該行更有望於9月中公布增加派息，吸引投資者的注意。

　　大摩指，過去微軟每年派發的股息通常會上調3%至5%，但今次有望大幅上調8%至25%，主要原因是美國的稅改，或吸引該集團把多達1,300億美元的海外現金調回美國，加上微軟在2018年財年的稅前息前盈餘（EBIT）料增20%，更令增派股息一事甚囂塵上。

　　最後，是聯儲局掌舵人鮑威爾（Jerome Powell）在前周五舉行的Jackson Hole會議中，發表了相對鴿派的言論，令外界相信聯儲局將保持循序漸進的加息步伐，更令美股升勢如虎添翼，在上周繼續破頂。

外國投資者減購美債

　　然而看淡美股的也大不乏人。美國前總統列根（Ronald Reagan）的智囊、頂尖級經濟學家Martin Feldstein在上周就於Project Syndicate撰文，預計在數個原因推動下，美國利率將持續上升，為美股牛市劃上句號。

　　曾任美國國家經濟研究局（NBER）主席、白宮經濟顧問委員會的Feldstein指，很多本來未有入市的本土及國際投資者，近年都忍不住加入這個美股派對，如今標指的估值已較其平均水平高出50%，但歡欣的牛市將會隨著息口上揚而終結。他指，美國近年全民就業，年底前失業率更有望進一步下滑，有望推升通脹。「7月份美國通脹已按年升至2.9%，即使撇除食品及能源價格的核心通脹也錄得2.4%的水平，已高於聯儲局的目標，加息事在必行。」

長息上升削企業利潤

　　FOMC報告反映，聯儲局預料息口將在今年底升至2.4厘、明年底升至3.1厘、2020年底升至3.4厘。而目前美國10年期國債孳息仍不足3厘，若參照歷史數據，計入通脹水平的10年期國債實質孳息平均約有2厘，以目前2、3厘的通脹計算，換言之，債息要上揚至5厘左右，才叫做回復應有水平。

　　但更加重要的一點，就是美國最終還是要為自身的赤字問題負上代價。身為共和黨的Feldstein，於列根時代已對赤字的深痛惡絕。他指聯邦政府在2019年及隨後幾年須再借貸多1萬億美元，美國國會預算辦公室（CBO）預計，公眾持有的聯邦債務，將由目前的佔GDP的78%，大增至10年後的近100%。「隨著債務愈來愈多，投資者將要求美政府付出更高的利息回報。」

　　彭博數據顯示，過去10年來美國的未償還總債務有增無減，及至今年已高達21.4萬億美元（見圖一）！Feldstein指︰「長息上升，將削弱企業的現有價值及未來利潤，國債成為股票的替代品，結果是股市將會下跌。我不知道甚麼時候會發生，但我相信一定會發生。」

　　Feldstein早於去年便開始看淡美股，至今一直未有實現，而且美國10年期國債孳息，更由5月的逾3厘回落至近來的2.8厘左右（見圖二），長息絲毫未見上升。然而在美國金融界地位舉足輕重的他，近月多次現身高調唱淡美股，已開始受到市場的重視。

轉載自《iMONEY智富雜誌》

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