去產能見效 業績虧轉盈 水泥行業終脫頹勢

　　本欄約一年前曾提到，內地水泥業或有望隨著「去產能」政策推動，刺激水泥價格由谷底反彈。

　　的而且確，去年第四季水泥價格抽升，至今仍在高位徘徊，更出現「淡季不淡」的現象，反映供給側改革已見成效。隨著業績期將至，憧憬水泥價格反彈會體現在全年成績表上，加上兩會將至，或推出更多相關政策，不妨候機部署。

最新消息：水泥價格企兩年高位

　　國家統計局公布，去年全年累計水泥產量24億噸，增長率2.5%，每噸毛利為21.58元人民幣。而去年水泥行業實現收入8,764億元人民幣，同比上升1.2%，實現利潤同比大幅增加55%，至518億元人民幣，與2015年行業盈利下跌58%相比，終於回復正增長。

　　自中央提出「供給側改革」以來，過去一年水泥企業積極去產能、去庫存，以解決產能過剩問題，而從近期水泥價格指數已能看見「供給側改革」的成效。據Wind數據顯示，全國水泥價格指數於去年第四季急升，並於11月升破100點，為兩年來首次重上100點水平，其後指數於高位徘徊。截至周二（21日）報100.33點（見圖一），仍然企穩100點水平以上，較去年同期上升28.5%。值得留意的是，第一季一般是水泥行業的淡季，但價格表現仍然硬淨，顯示今年有「淡季不淡」的情況。

　　水泥企業成功由谷底反彈，多間大行均看好行業前景。廣發證券指，雖然近日水泥庫存環比上升，以17日水泥庫容比為61%來看，低於去年同期的74%，以及2015年同期的72%，反映今年庫存仍相對較低；另一方面，水泥價格在淡季表現較堅挺，主要因需求仍然穩定，以及環保政策令供應收縮情況比往年大，因此廣發維持行業「買入」評級。中信建投認為，按往年慣例，農曆年過後兩至三周的水泥價格，尤其是袋裝水泥會先回落，以刺激中間商囤貨，然後再上調價格，該行預計到3月上旬，水泥價格會恢復上升趨勢，因此維持行業「增持」評級，但水泥股早前升幅較多，短期或有調整壓力。

重點：

　‧2016年水泥量價齊升，行業盈利更回復正增長，成功由谷底反彈

　‧「供給側改革」今年將進一步落實水泥業「去產能」，政策光環有利行業發展

　‧去年第四季水泥價格急升，多間大行看好水泥業前景

行業綜觀：基建投資增產品需求

　　去年第四季水泥價格顯著上升，行業全年業績料有驚喜。上月初金隅股份（02009）已率先發盈喜，預計去年度淨利潤按年增長20%至45%，主要因金隅冀東戰略重組，以及水泥和熟料價格轉為理性，基本因素有所改善，帶動全年利潤大增。

　　回看另一間龍頭華潤水泥（01313），早前公布2016年首九個月純利為8.4億元，按年雖倒退34.6%，但單看第三季數字，純利達5.8億元，與2015年同期虧損2.5億元相比，已成功扭虧為盈，相信全年業績會有驚喜。

1月審批固投逾千億

　　與水泥業關係密切的內房業，銷情受政策收緊所影響，根據中國指數研究院數據顯示，今年1月不論一線城市及二、三線城市的成交量按年及按月均下跌。不過由於內地經濟仍有下行壓力，中央今年必定繼續加大投資及加快基建項目動工來穩增長，在基建投資動力增強的前提下，無疑為水泥業帶來支持。

　　踏入新一年，全國各省陸續發布投資計劃，規模較去年明顯增加，當中以新疆、西藏、貴州為代表的西部省區固定資產投資目標，增幅分別達50%、20%、18%以上。而國家發改委上周三（15日）公布，1月審批核准的固定資產投資項目共18個，總投資1,539億元人民幣，主要集中在水利、交通、能源等領域。

　　煤炭、水泥及鋼鐵一直存在產能過剩及質量問題。鋼鐵業和煤炭業已於去年提前完成「去產能」目標，今年政策上將進一步落實水泥業去產能目標。

價格料重返2013年高位

　　工信部副部長徐樂江早前於中國建築材料聯合會調研時指，「積極化解產能過剩矛盾，大力推進傳統建築材料去產能，加快大宗建築材料升級換代，更好支撐建築業發展。」此話一出，國務院於兩日後便發公告指，將聯合多個部門啟動水泥、玻璃行業專項督查，對落後產能進行清理整頓，而督查已於本月12日至22日展開，由部級領導並向全國31個省和新疆生產建設兵團水泥玻璃行業淘汰落後產能情況進行專項督查。隨著政策加碼，水泥股價格指數或有機會重上2013年12月的125點水平，現階段距離前高位有一定空間，水泥股今年或有運行。

個股追蹤：潤泥利潤增 估值望回升

　　水泥股彈力驚人，潤泥今年的累計升幅達33%，跟紙業、鋼鐵和煤炭等股份比起上來，表現並不輸蝕。不說不知，上述的「去產能」股份之中，不少估值已重返2013至2014年的水平，從這個角度看，潤泥股價應該尚有想象空間。

　　彭博綜合預測，潤泥的預測市帳率約0.89倍，較2014年介乎1.06倍至1.3倍的區間，至少有16%折讓，換言之，假如公司業績成功翻身，觸發估值重估，就算估值僅回到2014年的下限，股價有條件升近兩成。

　　從現估值看，投資者似乎仍低估水泥售價上升，拉動盈利上升的槓桿效應，考慮到公司有很大部分的成本來自員工、折舊及財務費用等固定支出，經營槓桿可令利潤增幅遠大於銷售額的升幅。

毛利率年增5個百分點

　　事實上，憧憬其估值回歸當年水平，並非無憑無據。目前內地全國P.O 42.5散裝水泥的平均價約每噸321元人民幣，經已回到2014年下半年的價位，只要今年內地水泥需求沒有大跌，不難實現估值重估的假設。

　　潤泥尚未公布去年全年業績，但從第三季的表現，可以看出其經營狀況在明顯改善。公司第三季收入微跌2.9%至61.62億元，但仍能夠轉虧為盈，賺5.81億元，遠較去年同期蝕2.48億元為佳，很明顯，水泥價格反彈，帶動公司毛利率回升，乃業績好轉的原因。

　　期內，整體毛利率為28.1%，按年上升5個百分點。以水泥和熟料為例，去年第三季的平均售價分別約每噸245元及183元，較去年上半年增加7元及9.6元。值得注意是，去年第四季內地水泥價格再大幅上升，據報道，潤泥在華南地區的P.O 32.5和P.O 42.5散裝水泥出廠平均價也提升了每噸22.5元及30元，所以撇除匯兌損失，可以預視第四季盈利應會進一步回升。

　　如今，今年水泥價格維持在高位上落，差不多是市場共識。就算房地產投資及開工速度減慢，或會令水泥需求有所放緩，但預計基建投資的增加，應可減輕銷量下跌的壓力；再者，今年當局會加強水泥行業的去產能，都有助穩定售價。

　　更重要是，假如潤泥的水泥售價再升，將是一個驚喜。資料顯示，潤泥業務集中在華南地區，如廣東、廣西、福建及雲貴等地區。申萬宏源指，華南地區的售價於今年第一季會持續上升，因存貨水平將維持在5年來的最低水平，約55%。同時，由於運輪成本上漲，令外來的水泥供應受到限制，隨著基建需求和雲南、貴州等地的PPP項目加速，以及公司跟安徽海螺水泥（00914）之間有價格協調，該行認為潤泥今年上半年的毛利率將會擴張。

轉載自《iMONEY智富雜誌》

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