開拓醫療器械 國藥迅速痊癒

05/09/2018

  假疫苗事件雖一度令醫藥板塊吃盡驚風散,但中央近日提出加大全國醫療改革力度,行業前景依然向好下仍值得向質素較佳的醫藥股埋手。全國龍頭分銷商國藥控股(01099)上季業績大幅改善的同時,更藉收購進軍醫療器械市場,錢途更趨多元化。

 

(iStock圖片)

 

  一直以來,全國醫藥批發市場都由具政府背景的企業主導。截至去年,國藥系、華潤系及上海醫藥(02607)悉數佔領前列位置(見表)。當中國藥同年的收入高達3,000億人民幣,大幅高出華潤系一倍有多,然而其整體市佔率亦只得16%。除反映醫藥批發市場集中度低,亦和其規模近年隨醫療政策落地大幅提升有關。根據商務部數據,截至前年全國七大類醫藥商品銷售總額為18,398億元(人民幣,下同),按年增加10%。國泰君安預期,內地醫療體制繼續推進改革,有助全國醫藥商業市場規模未來保持10%的年均增幅。

 

 

兩票制助強者愈強

 

  為減少藥品流通中間環節,以控制藥品定價過高的問題,國家衛計委今年起實施「兩票制」,藥品從出廠到醫院之間只能發票兩次。不少過往受惠於多次發票的小型醫藥代理商,經營壓力漸增下選擇退出行業或賣盤求去。而對國藥等大型營運商來說,新政策反是增加市佔率的機會,意味行業藉「兩票制」產生一場大洗牌,大型藥企可成最終贏家。

 

  國藥控股為國藥系內的核心企業,為全國最大的醫藥分銷商,旗下共有480間子公司,包括內地上市的國藥股份(滬︰600511)及國藥一致(深︰000028)(見圖一)。集團背靠國資委的同時,亦是最早實行混合所有制的國企之一,來自民營資本的復星醫藥(02196)為其第二大股東。正因如此,集團有力和復星系內的醫藥平台產生協同效應,促進業務發展。

 

 

  集團王牌固然在於分銷業務,亦是歷年最主要收入來源(見圖二),比重長期佔逾八成。目前國藥的分銷網絡,覆蓋全國逾30個省及自治區。客戶包括1.5萬間醫院及12萬間零售及醫療機構。集團目前所分銷超過3萬款藥物及保健品,並擁有90個進口藥品代理權,合作夥伴包括阿斯利康(AstraZeneca)及諾和諾德(Novo Nordisk)等外國品牌。與此同時,集團亦是全國僅有3間特許麻醉藥分銷商的其中一間,優勢明顯。

 

  除了分銷,國藥亦領跑全國藥物零售市場,集團透過國藥一致,在內地以直營及特許加盟方式,經營超過4,000間國大藥房。截至去年,集團零售收入突破100億元,長期保持雙位數按年增幅(見圖三),成功和分銷業務互補。目前國大藥房的收入規模雖高於一心堂及老百姓等同業,惟因銷售主要集中於中處方藥,導致盈利能力稍落後上述對手。估計和國藥一致之間的資產完成整合後,採購體系以至回報能力可以改善,同時使國藥受益。

 

 

直銷醫院毛利率增

 

  「兩票制」一度影響國藥首季銷售,導致其上半年盈利按年下跌3%至26億元。但單計第二季,集團按年盈利則升21%,反映其業績能迅速痊癒。除得力於「兩票制」負面影響逐漸減退,集團增加對醫院的直接銷售,以及藥物銷售的議價能力,成功推高毛利率0.8個百分點。加上零售業務,以及一直對集團收益貢獻較低的醫療器械業務收入,都取得雙位數增長,終成功使國藥復甦。

 

  估計國藥渡過低潮後,下半年正迎來更佳的經營局勢,皆因國務院總理李克強明言,醫改力度將會加強,從而緩解群眾看病難看病貴等問題。國務院辦公廳日前印發深化醫藥衛生體制改革2018年下半年重點工作任務的通知。包括有序推進分級診療制度建設,及調整國家基本藥物目錄。估計全國藥物需求有增無減,行業整合速度亦會加快,兩因素都有利國藥銷售及市佔率增加。隨著旗下更多仿製藥通過化學評估,集團的議價能力可進一步改善。

 

  而在分銷及零售以外,國藥看中醫療器械市場滲透率低,發展空間巨大的特點,有意拓展有關業務,以打造新收入途徑。集團剛以51億元,向母公司收購中國科學器材6成股權。中科器主力從事醫療器械的分銷業務,近年業績快速增長,單是上半年已分別錄得161億元收入及2.5億元盈利。一旦收購本月獲批准,有關資產即可為國藥提供額外盈利貢獻,亦可和現有的分銷配合,擴大集團在醫療器械行業內的競爭力。

 

  自收購及績優消息傳出後,國藥下半年起從30港元拾級而上,上升至接近45港元後才見回調。醫改推進,加上業務內需性質可免疫於中美貿易戰,都令國藥值得服用。即使該股目前市盈率近20倍,惟有見其業內位置穩固,以及拓展新業務推動盈利,估值仍算合理。候該股回抵6月阻力約36港元時,可以吸納,以兩成升幅約43港元為目標價,止蝕價則可定於32港元。

 

轉載自《iMONEY智富雜誌

 

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