推二孩政策 乳品股炒作空間有限

　
　　五中全會提出全面實施「二孩政策」，乳品股一度人氣爆燈，不少投資者都想趁勢炒一轉。雖然政策成效目前難以估計，不過可以肯定的是，即使未來數年內地出生率只是小幅上升，估計乳品需求仍會平穩增長，行業前景值得看好。
　

 　
重點:
　
　‧「二孩政策」有利亦有弊，乳品股炒作空間有所保留
　‧內地政府為保經濟增長，將加強刺激內需，乳品行業將從中受惠
　‧新政實施後，內地出生率有望回升，奶品總需求量長遠有望增加
　
最新消息:消息刺激效果短暫
　
　　為期4天的五中全會已於上周四（29日）圓滿閉幕，最驚喜的政策一定是全面「放寬二孩」。市場原本以為「十三五」規劃只會逐步放寬二孩政策，豈料今次竟然公布全面放寬。受此消息刺激，多隻乳品股上周五（30日）明顯異動，單日升5%至10%不等。
　
　　乳品股自去年表現跑輸大市後，一度離開了市場焦點，巧遇今次公布實施一對夫婦可生育兩個孩子政策，乳品股前景重新被看好。惟政策公布至今一星期有多，部分乳品股似已消化所有利好消息，本周表現乏力，現代牧業（01117）跌幅尤為顯著，一周跌6.8%。而龍頭蒙牛乳業（02319）及合生元（01112），一周亦分別下跌8.8%及5.1%。
　
　　事實上，「放寬二孩」並不是一面倒被利好，皆因內地經濟增長放緩下，就算推行鼓勵生育政策，效果亦不一定如預期般理想。回看2011年，內地政府已實施「雙獨二孩」政策，即夫妻雙方為獨生子女可生二胎。其後2013年底，亦開放「單獨二孩」政策，指夫妻一方為獨生子女可生二胎。可是，據了解，2014年較2013年僅多生47萬人。而據國家衞計委提供的數字，直至今年5月底，全國僅有145萬對夫婦申請，佔合資格夫婦13%。
　
　　過往實施的鼓勵生育政策，效果遠遜預期，可能是內地女性教育水平愈來愈高及城市化等因素所致。有理由相信，今次實施的「二孩政策」，市場反應未必很活躍，因此對乳品股未來增長空間不宜過分憧憬。如政策不能大幅刺激內地出生率，那麼乳品股的炒作也只會曇花一現。不過真正的成效如何，仍有待觀察，始終「生多一個」的經濟效益需時，不妨拭目以待。
　
行業概況:人均奶消耗量仍低
　
　　人口老年化問題愈來愈嚴重。根據聯合國的統計數據，在2010年，內地平均每9名在職人士，要供養一名老人家。料到2030年，平均每3名在職人士要供養一名老人家，屆時將是全球供養比例最高的國家之一。到2050年，這個比例更去到二比一。
　
　　全面開放「二孩政策」除了可紓緩人口失衡，更可推動經濟增長。據方正證券報告指出，按照相對樂觀的生育情況來估算，「放寬二孩」後對中國國內生產總值（GDP）潛在增速的貢獻將逐漸上升，其中在2025年至2035年、2035年至2045年、2045年至2055年、2055年至2065年和2065年至2075年GDP潛在增速將最多分別提高0.44%、1.09%、1.54%、1.69%和1.72%。
　
　　其次，內地政府為了保持經濟穩定增長，不排除加強刺激內需，推動消費市場回暖。而是次推行的「放寬二孩」政策，亦明顯利好消費市場，有助經濟復甦。華泰證券預測，「放寬二孩」實施後，每年將有可能新增嬰兒100萬到200萬人，2018年新生兒有望超2,000萬人。其所帶來的消費紅利大約每年達1,200億至1,600億元（人民幣，下同）。當中食物、乳品、玩具、母嬰醫療、兒童服飾等公司收入有望迎來爆發式增長。
　
為行業帶來兩成增長
　
　　內地人口與日俱增，對乳品的需求自然會增加。有機構預測，以目前的奶粉市場規模來算，「二孩政策」會給奶粉行業帶來至少20%的增長，其增量約140億元。中泰證券表示，「放寬二孩」有望令未來數年內地出生率小幅回升（見圖一），但出現爆發性增長的機會不大。而未來5年內地嬰兒的奶粉總需求量將達80至90萬噸（見圖二），因此予食品飲料行業「增持」評級。平安證券則表示，即使「放寬二孩」政策成效有限，亦予行業維持「強於大市」評級。
　

 　
　　目前內地人均奶消費量，遠遠低於西方發達國家。回看2012年，內地人均奶消費量只有15.9公斤，同年英國、美國及法國的人均奶消費量分別為106.2、76.4及54.3公斤；全國36個大中城市居民人均奶及奶製品消費只有23公斤左右，相比發達國家低於1倍或以上。由此可見，內地乳品行業未來發展空間很大。話雖如此，產能過剩、競爭激烈及奶品質素參差仍是行業迫在眉睫的問題，假以時日，內地政府對乳品行業加以規範及整合，在政策支持下，產品質素自然不再成問題，行業增長空間可期。
　
個股追蹤:雅士利博重組業務 2元吸
　
　　「二孩政策」的刺激極之短癮，大部分所謂的受惠股僅升得一日貨仔，雅士利（01230）最高也見過2.35元，不過股價轉眼又變回原形，反映投資者趁好消息沽貨的意向非常明顯，大抵是公司盈利前景不明朗的原故。上半年，雅士利收入為11.62億元，下跌24.9%，也較去年少賺63.9%至7,560萬元，其中行業競爭加劇，又令其利潤率跌得頗誇張，毛利率跌至48.4%，減少4.6個百分點，純利率更挫7個百分點至6.5%。
　

 　
兩大股東先後注資
　
　　雅士利的業績如此失色，跟公司正進行銷售渠道轉型有關係。據報道，雅士利在母嬰店及網上兩個銷售渠道表現較弱，以致銷售落後於伊利等大牌子，雖然近一年公司已專門成立團體開拓新的銷售渠道，惟至目前為止未有顯著效果。以上半年計，雅士利品牌嬰幼兒配方奶粉的整體銷售額便跌了超過兩成；旗下另一品牌施恩嬰幼兒配方奶粉於一、二綫城市更分別大挫76.3%及64.8%，正因為公司需要加大推廣支出及促銷力度，令期內的利潤率大挫。
　
　　不過，雅士利勝在有大股東蒙牛照住，具有注資概念，才不至於被一沉百踩。較早前，公司宣布獲蒙牛注入歐世蒙牛的全部股權，作價10.5億元；資料顯示，歐世蒙牛從事嬰幼兒配方及成人奶粉產品的生產及銷售，其2012至2013年分別蝕了2.37億元及2,816.5萬元，至2014年已轉虧為盈，賺7,944.4萬元，今年首四個月則賺2,771.9萬元，按年增加5.9%，而收購價相當於歷史市盈率約13.2倍，低於行業平均的17.8倍，作價尚算合理。
　
　　此外， 公司第二大股東達能（Danone）也計劃向其放售多美滋中國的全部股權。很明顯，雅士利的育成計劃是要成為蒙牛及達能旗下內地奶粉生產和銷售的平台，並盡量發揮規模效益。事實上，蒙牛在收購文件也明言，注資希望減少集團之間的競爭，而且雅士利也可透過資源調配，從中減少生產費用及提升生產綫的整體利用率。
　
　　值得注意是，目前市場對連串動作沒有太大反應，彭博綜合預測，自注資消息後，券商並無調整雅士利明年盈利預測，反映在競爭激烈和產能過剩的背景下，市場傾向悲觀看法，不敢給予任何期望，考慮到，同行對手伊利由於母嬰渠道佔優，上半年來自奶粉業務的收入和利潤都能逆市增長，可見雅士利現時渠道轉型方向正確，加上有蒙牛背後支持，重組完成後應可收窄跟同行的差距。公司現價相當於今明兩年市帳率約1.2倍，幾乎是蒙牛入主以來最低，假如相信「二孩政策」長遠有利奶粉需求，或可博公司業務重整後有驚喜，建議可在2元附近吸納。
　

轉載自《iMONEY智富雜誌》

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